东方证券（香港）-宇华教育-6169.HK-双轮驱动-180927

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        宇华教育是河南省领先的民办教育公司。凭借逾17年的运营经验，宇华已将业务扩展至K-12学校及高等教育分部。宇华在中国大学录取率方面享有良好的地方声誉，支持其在河南省内持续扩张。我们认为近期增长的催化剂包括学费及住宿费的持续上涨、现有学校的稳定扩容步伐以及新收购大学的收入贡献。政策风险确实给未来收购K-12学校带来一些不确定性，或会对日后的扩张产生影响。鉴于宇华基本面向好，我们首予买入评级，目标价为4.20港元，相当于23.2倍2018年预测市盈率及19.1倍2019年预测市盈率，隐含11.6%的上行空间。
        河南省领先的民办教育公司。以就读学生人数计（2017年：53,308名学生），宇华教育是河南省领先的民办教育公司。其良好的声誉源于出色的教学质量，尤其是学生入读中国大学的高升学率，使其保持领先的市场地位。
        两大业务分部各有所长。宇华教育同时经营K-12学校及高等教育分部，主要通过自建扩张其K-12学校网络，现已拥有26所学校。同时经营两所大学，其中一所大学于2017年在湖南省收购，享有较高声誉，预计从2018年起将大幅增加收入贡献。
        不断扩张，学费上涨。为平衡两个业务分部的增长，公司对K-12学校及大学采取不同的扩张策略。就K-12学校，考虑到稳定性及长期可持续性，自建始终是主要途径，而具有较高盈利能力的高等教育分部则以收购为主要途径。
        政策给未来收购带来不确定性。政策风险（如送审稿中有关收购的条文）可能导致严格监管K-12学校的收购事项；近期的潜在收购可能不会按计划推进，甚至不会落实；良好的声誉取决于高升学率。
        首予买入评级。鉴于学校规模、良好口碑、商业模式可复制、内生增长稳定，我们对宇华教育的前景持积极态度。政策的不确定性确实增加其未来扩张的风险。我们根据DCF模型估值（加权平均资本成本率：8.50%，永续增长率：3%）首予买入评级。我们的目标价为4.20港元，相当于23.2倍2018年预测市盈率及19.1倍2019年预测市盈率，隐含11.6%的上行空间。