中信证券-华润燃气-1193.HK-重大事项点评：拟要约收购苏创燃气，强化长三角项目群布局-210826

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公司拟以2.5港元/股要约收购港股苏创燃气并将其私有化，较苏创燃气最新收盘价溢价仅2.9%；要约标的静态备考业绩近1亿元，要约价对应2021年动态PE料约20倍。

标的公司运营苏州太仓项目，有望融入公司丰富的长三角明星项目群布局，释放显著协同效应，并潜在带来长江口LNG接收站建设机会。

维持公司2021~2023年股东应占溢利预测为61.5/73.4/81.1亿港元，维持目标价59.3港元与“买入”评级。

拟要约收购苏创燃气100%股权。

根据公司及港股苏创燃气公告，华润燃气间接全资子公司华润燃气（香港）投资有限公司拟以2.50港元价格对苏创燃气发起要约并私有化。

假设要约顺利完成，华润燃气最高将拥有苏创燃气100%股权。

苏创燃气备考静态业绩近1亿元，用户基础与价格形势稳定。

苏创燃气为民营控股，主要资产是江苏苏州太仓的城市燃气项目，2020年末工商业用户627户，居民用户26.05万户；当地配气价差上限为0.66元/方，2020年实际价差0.58元/方，与华润燃气整体价差0.59元/方相仿。

2Q~3Q2021油气央企对太仓上游气价执行的基准门站价加权上浮比例为7.4%，与行业相仿。

2020年，苏创燃气营业收入11.8亿元，同比下滑11.2%；股东应占溢利0.54亿元，同比下滑22.4%，主要是受到疫情期间销气量下降影响。

2019年，苏创燃气股东应占溢利0.70亿元，调整减值损失后核心利润为0.93亿元。

要约料夯实华润燃气长三角布局，并潜在拓展长江口LNG接收站。

华润燃气在江苏省中南部拥有南京、无锡、苏州、苏州昆山、镇江等多个项目，若能顺利并购苏创燃气，公司有望进一步完善在长三角地区的项目布局，提升整体区域项目的规模效应与协同效应；苏创燃气若纳入华润体系，经营效率与业绩也有望显著提升。

苏创燃气近年来借助港口条件优越的太仓港，推动打造长江口LNG接收站布局，对华润燃气提升长三角气源保障能力也可能具备重要战略意义。

要约对应2021年动态对价料约20倍PE，较为公允。

本次要约价格较苏创燃气最新收盘价溢价仅2.9%，最高交易对价近23亿元。

按照疫情前的2019年核心利润计算，本次要约对应静态PE约为24倍。

考虑到苏创燃气在疫情后的业绩恢复与碳中和下的需求增长，我们预计本次要约对应2021年备考PE或约20倍，与公司2020年并购宁波兴光项目的估值相仿。

参考华润燃气历史上并购项目后丰富的成功整合经验，以及公司在长三角、尤其是苏州周边的密集布局，预计要约完成后苏创燃气业绩仍将有较大挖掘空间，进一步释放并购经济性。

并购进展持续超预期，现金能力与运营口碑是关键。

公司在8月中旬将全年并购类资本开支指引由30亿港元上调至40~50亿港元，其中除了苏创燃气的潜在要约，料仍有大量项目落地，且后续尚有以太原项目为首的山西项目包收购等待落地。

我们认为公司的央企背景、优良运营口碑、净现金状态与充沛的自由现金流，均使其拥有市场上最强的并购能力。

2021年燃气并购市场对于项目运营安全性更为敏感，公司良好运营口碑的作用料进一步放大。

风险因素：要约收购失败风险，售气量与购销价差低于预期，并购进度低于预期，综合能源开拓进展慢于预期投资建议：暂不考虑并购苏创燃气影响，我们维持公司2021~2023年EPS预测为2.66/3.09/3.50港元，现价对应动态PE18/16/14x，按DCF法维持目标价为59.3港元，维持“买入”评级。