国信证券-颐海国际-1579.HK-2021年中期业绩点评：高基数下经营承压，期待下半年环比改善-210824

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关联方业务恢复良好，第三方业务收入承压公司公布2021年中期业绩：21H1公司实现收入26.31亿元，同比+18.6%；实现归母净利润3.49亿元，同比-12.6%。

其中关联方业务营收8.9亿元，同比+79.1%；第三方业务营收17.4亿元，同比+3.2%。

关联方业务受益于海底捞经营回暖，恢复良好。

第三方业务增速放缓主要系20H1因疫情受益基数较高，同时行业竞争加剧。

分品类看：火锅调料收入15.1亿元，同比+24.2%（其中关联方收入8.2亿元，同比+74.1%；第三方收入6.9亿元，同比-7.2%）；中式复合调料收入3.2亿元，同比+7.5%；方便速食收入7.5亿元，同比+12.0%，中式复合调料、方便速食仍维持正增长。

费用投放进一步加大，短期利润有所承压21H1公司毛利率为32.7%，同比-7.0pct，下滑较多主要系：1.低毛利关联方业务占比提升，同时受海底捞调价影响，关联方业务毛利率有所降低（火锅调料关联方毛利率由25.2%下降至24.0%）；2.第三方业务竞争加剧，火锅调料/中式复合调料/方便速食第三方毛利率分别下滑1.2/10.8/5.2pct。

21H1公司销售费用率进一步提升至12.4%，主要系21H1公司增强“筷手小厨”的品牌推广，同时公司推进区域物流分仓建设，致使相关费用增加。

在此影响下，公司净利率下滑至14.9%。

组织架构再优化，新品拓展有望进一步加速21年5月公司择优保留原有区域长，留下的区域长权限更大、管辖范围更广，并且实行优劣搭配原则，强势区域保障区域长收入基础上，激励区域长改善弱势区域。

研发上，公司的研发方向由品类委员确定，各区域产品由研发人员上报、品类委员审核。

我们认为公司上半年的架构调整有助于资源分配和渠道精细化管理，新品开发将进一步加速。

投资建议：期待公司下半年业绩改善，维持“买入”评级。

颐海长期优势仍在，期待下半年业绩改善。

考虑到关联方调价超预期、第三方零售竞争加剧且受社团冲击较大，下调盈利预测，预计2021-23年归母净利润8.3/10.2/12.5亿元（前次预测为12.2/16.1/21.1亿元），同比增速-7/24/23%；EPS分别为0.8/1.0/1.3元，当前股价对应PE=44/36/29x，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，成本大幅上行。