西南证券-科前生物-688526-非强免苗需求扩张，公司业绩长期向好-210826

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业绩总结：公司2021年上半年实现营业收入5.4亿元，同比增长53.5%，实现归母净利润2.9亿元，同比增长56.5%。

营收增长主要系下游生猪养殖恢复，公司积极进行营销，开拓市场份额，多个产品销量实现大幅上涨；同时公司加强经营管理，成本费用涨幅低于营收增长幅度，故而归母净利增长水平略高于营收增长。

下游养殖存栏量恢复与养殖结构优化双重因素推动动保行业市场需求提升。

2021年上半年全国生猪存栏量4.4亿头，同比增长29.2%，能繁母猪存栏4564万头，同比增长25.7%，基本恢复至正常水平；政府环保要求与非洲猪瘟等突发情况促进规模化养殖快速发展，十家上市猪企生猪出栏量占总体比例由2019年的8.3%增至2020年的10.4%，不同的大型养猪场防疫费用占直接成本比例波动幅度较小，最低5%左右，最高可达10%，因其防疫重视程度高，动物保健产品需求也将随之增长。

兽用生物制品行业集中度有望进一步提升，公司注重研发产品推陈出新，有望进一步扩大市场份额。

据国家统计局数据显示，2020年底我国共有123家兽用生物制品生产企业，大型企业24家，占比为20.2%，中型企业76家占比为63.9%。

2020年生物制品企业前十2019年销售总额84.5亿元，占比达52.05%，但较发达国家仍存在提高空间。

公司作为非强制免疫疫病疫苗生产的头部企业，未来有望进一步扩大市场份额，迎来营收增长；公司2019年国内非国家强制免疫兽用生物制品市场销售收入排名第二、在非国家强制免疫猪用生物制品市场销售收入排名第一，猪伪狂犬病疫苗、猪细小病毒病疫苗、猪胃肠炎、腹泻二联疫苗等多项产品市场占有率第一，且拥有国家企业技术中心、农业农村部企业重点实验室、博士后科研工作站等多项资质，建设多样研究平台，更新产品争取技术领先于行业，产品领先于需求。

养殖背景促使非强免苗市场需求提升，公司把握时机发挥“产、研、销”三位一体优势，业绩向好。

非洲猪瘟得到有效控制但在针对性疫苗问世前防疫重视程度不减，且因生猪抵抗力受影响，对于并发症相关产品需求增长；“禁抗”政策使得饲料端无法使用抗生素，为保证养殖效率养殖户对于非强制免疫病预防态度积极，在此基础上动保行业业绩支撑以及高景气度的核心逻辑发生改变，我们认为在未来1-2年的时间维度内，动物保健相关业绩的主要驱动因素将由生猪存栏量的恢复以及类似口蹄疫疫苗等大单品的市场占有率转变为非洲猪瘟的防控以及“禁抗”工作的顺利推进带来的非强免苗的需求。

非国家强制免疫兽用生物制品市场增长明显快于国家强制免疫兽用生物制品。

2015年后非强免品种市场占比逐步提高，由2015年40%提升至2020年63.9%。

公司产品矩阵丰富，猪伪狂疫苗2019年市占率达29.2%，可同时提供猪伪狂活疫苗以及灭活苗，在毒株提取技术方面优势明显，采用我国本土分离的猪源性地方流行毒株，因而产品适应性与免疫原性更强，更适用于我国本土生猪养殖；公司坚持“直销+经销”两相结合的体系拓展服务半径，针对大、中、小型养殖场拥有不同策略，发挥产品与服务双重优势持续拓展业务。

盈利预测与投资建议。

预计2021-2023年EPS分别为1.39元、1.77元、2.04元，对应动态PE分别为21/17/15倍，维持“买入”评级.风险提示：非洲猪瘟疫情；产品市场需求不及预期等。