银河国际-中国水务-0855.HK-股份无辜受累下跌；股价调整带来重新买入机会-181004

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        近期中国水务股价调整，我们认为是由于：a）大盘调整；b）消息指中国将对城市燃气接驳费的回报率设上限，引发市场忧虑中国水务增长前景。我们于2018年10月2日的点评中曾指出，政府调控供水行业连驳费的可能性很低，其后中国水务股价在昨天喘稳。我们仍认为，中国政府不太可能改变供水行业规则，因其盈利能力和回报率已较低（尤其是在国家发改委于2018年7月初发布了《关于创新和完善促进绿色发展价格机制的意见》之后）。我们对公司前景保持乐观，并预计未来几年将实现稳健的收入增长。尽管宏观不确定性增加，但我们认为公司的增长前景仍然完好。公司供水相关业务的增长将受到以下因素带动：a）城乡一体化；b）供水和排水网络的统一；c）业务的地域扩张。我们还认为，取得项目的竞争环境变得对公司更加有利，因为中国政府在批准PPP项目方面越来越严格，且流动性亦在收紧。我们仍然预计，19财年会有更明显的出售收益。股价催化剂包括并购、释放价值的活动和获得更多分析师覆盖。中国水务的19财年市盈率为9.8倍，估值低于行业平均。我们维持买入评级，目标价10.61港元，基于12倍19财年市盈率。
        投资亮点
        由于忧虑蔓延，股价受压。本周初，下游天然气经销商的股价受压，因市场传出有关下调接驳费的消息：a）重庆提出取消接驳费的提议；b）国家发改委发表有关对全国接驳费的回报率设上限的咨询文件。我们认为，中国水务的股价受压是由于上述的忧虑蔓延所致，因接驳费是中国供水行业的增长驱动因素和利润贡献者之一。然而，我们认为股价过度反应，因为：a）中国水务尚未收到任何来自政府拟削减该公司业务涉及领域的接驳费的通知；b）国家发改委在2018年7月初发布《关于创新和完善促进绿色发展价格机制的意见》的通知，完善电力、废水处理、固体废物处理和供水等公用事业的定价机制（确保这些行业产生合理的回报）。根据官方数据，截至2018年8月底，供水行业约有27.1％的企业亏损，而一年前为24.3％。2018年1月至8月，中国供水行业的资产回报率仅为1.61％，而2017年为2.1％，2016年为1.75％。中国的供水行业回报率非常低，因此下调接驳费不符合政府政策的方向。我们重申，接驳费也指中国水务完成供水网络和管道建设工作收取的收入，接驳费的增长受以下因素影响：a）城乡一体化；b）供水和排水网络的统一，这不仅受房屋和公寓的接驳所推动。
        释放价值的活动。2018年9月中旬，中国水务引入广州粤民投智瑞股权投资合伙企业（粤民投智瑞）作为中国水务子公司金达的战略股东，该公司主要在中国从事污水处理、排水经营以及水务相关建设，并将进一步扩展固废危废业务、环卫和水环境治理等领域。基于粤民投智瑞的投资额人民币2亿元计算，金达的价值增加至人民币37.2亿元，粤民投智瑞目前持有金达5.38％股权。回想一下，2018年6月金达的估值为31亿元人民币。我们认为，中国水务在内部业务重组后，将有明确的业务划分，金达将专注于环保业务，而中国水务则专注于供水相关业务。金达管理层有意在适当时候在认可的证券交易所寻求让金达集团独立上市，但确实时间尚未确定。中国水务将继续出售其与水务无关的资产。预计资产处置所得款项在19财年超过10亿港元。