银河国际-中石化炼化工程-2386.HK-石油化工行业上升周期推动公司盈利复苏-181003

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        摘要：随着油价反弹，中石化（0386.HK）在十三五期间的投资额有  望受到提振，这将有助中石化炼化工程在未来几年进入盈利复苏周期。如果油价持稳于70-80美元/桶附近，来自其他客户的订单也有机会增加。中石化炼化工程是一只周期性股票，2018年市净率约为1.29倍，仍远低于估值周期高峰（超过2倍）。由于业务性质的关系，公司的银行贷款金额不高，其营运资金主要由应付账款支持。因此，公司的财务风险低于一般油服股。
        公司的主要业务：中石化炼化工程是中国最大的炼油、石化和新型煤化工公司之一。目前，其业务重点是与炼油、石化、煤化工、无机化学品和医药化学品相关的工程项目。2018年上半年，炼油和石化项目收入占其总收入的66.2％。
        受益于石油巨头的资本支出上升周期。该公司于2013年在香港主板上市。不幸的是，油价在2014年中旬开始下跌，导致石油巨头在上游和下游业务的资本支出预算更为保守。然而，由于油价自2017年中旬以来大幅反弹，中国三大石油巨头2017年的资本支出有所回升（请点击此处查看我们在9月27日的油服行业点评），我们认为这趋势是可持续的，因为油价仍在上涨。事实上，中石化炼化工程的收入在2017年见底，并在18年上半年收入增长了33％。
        新签合同量或超过原定目标。公司于18  年上半年取得价值人民币355  亿元的新合约，同比增长99.7％。因此，我们认为可能会轻松超过人民币480  亿元的全年目标。在2018  年上半年赢得的新合同中，约有79％与炼油和石化产品有关，约72％来自中石化集团及其联营公司。截至2018  年末，公司手头订单合计人民币1,080  亿元，同比增长18.8％，相当于2018  年预测收入的2.5  倍。公司约77％的订单来自中国，约53％来自中石化集团及其联营公司。
        中石化的招标有望为公司带来更多项目。在中石化的十三五投资计划中，公司计划提升其在茂名  -  湛江、镇海、上海和南京的生产设施，  这使中石化炼化工程于2018  年上半年从中科(广东)综合炼油化工项目取得化学和炼油合同196  亿元人民币。稍后，镇海、上海和南京项目将有进一步招标。我们看到中石化工程炼化有可能从这些新项目各取得人民币100  亿至200  亿元的新合同。    
        有望从中石化以外客户取得的其他新项目。如果油价持稳在70  -80  美元/桶左右，中石油（0857.HK）可能会调整其生产设施升级计划的资本支出预算。公司还在留意青岛液化天然气项目第二阶段的商机，该项目于8  月获得国家发改委批覆。据报道指，  该项目规模约为23  亿元人民币。同时，当油价低于60  美元/桶时，煤化工项目的盈利能力较低。但由于油价已回升至每桶80  美元以上，因此还可能有更多与煤化工项目有关的新合同。  
        伊朗项目的风险可控。公司与伊朗国家石油工程建设公司就阿巴丹炼油厂改造项目的第二阶段签订了EPC  合同。合同规模为人民币68.6  亿元。管理层正密切关注美国制裁的潜在风险，并已制定各种方案以尽量降低风险。（请转下页）