中泰证券-欧派家居-603833-高质量增长，龙头α凸显-210826

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事件：欧派家居发布2021年半年度报告。

公司2021年半年度实现营收82亿元，同比增长65.14%，两年CAGR为22%；实现归母净利润10.12亿元，同比增长107%，两年CAGR为26.5%；实现扣非后归母净利润9.45亿元，同比增长114%。

单季度看，21Q2实现营收49.01亿元，同比增长38.6%，较19Q2增长48%；实现归母净利润7.69亿元，同比增长30.15%，较19Q2增长42%；实现扣非后归母净利润7.37亿元，同比增长29.83%。

上半年收现比119%，实现高质量增长。

原材料涨价短期影响毛利，控费提效凸显韧性。

1）盈利能力方面，21H1公司实现毛利率32.30%（-1.13pct.）；21H1公司实现归母净利率12.35%（+2.5pct.），其中Q2单季度毛利率33.72%（-3.58pct.），归母净利率15.69%(-1.02pct.)，主要系运输费用计入成本同时原材料价格上行所致。

拆分核心渠道看，大宗及经销渠道上半年毛利率分别为30.3%（-5.11pct.）及31.9%（-0.07pct.）。

2）期间费用方面，21H1销售费用率7.63%（-1.6pct.）;管理费用率（含研发）10.69%（-2.79pct.）;财务费用率-0.44%（+0.11pct.）。

业务：大宗延续放量趋势，零售表现亮眼。

1）大宗：Q2同增30%，仍处放量趋势中。

21H1公司大宗渠道营收15.88亿元，同比增长52%，单Q2营收8.6亿元，同比增长30%，高基数背景下延续放量趋势。

2021H1大宗渠道毛利率30.3%（-5.11pct.）,单Q2毛利率30%，环比Q1稳定。

公司深化总部+服务商模式，聚焦优质地产客户，通过赋能服务商进一步抢占百强地产份额。

2）零售：Q2同增40%，表现亮眼。

201H1零售渠道实现营收65.34亿元，同比增长69%，其中直营渠道营收1.96亿元（同比+91%），经销商渠道营收62.25亿元（同比+72%）。

单季度看，Q2零售渠道营收39.9亿元（同比+40%），其中，直营渠道营收1.1亿元（同比+51%），经销渠道营收38.2亿元（同比+39%）。

品类：全品类营收高增，多点开花。

1)整体橱柜：增长稳健，挖掘旧改需求。

2021H1营收32.05亿元，同比增长46.5%，毛利率为33.23%(-0.24pct.)。

其中，Q2营收19.5亿元（同比+25.9%），对应毛利率34.39%。

2)整体衣柜：延续高增，毛利修复。

2021H1营收31.06亿元，同比增长66%，毛利率为38.14%(-1.01pct.)。

其中，Q2营收17.5亿元（同比+27.6%），对应毛利率41.8%，较Q1大幅修复。

3)整体卫浴：2021H1营收4.1亿元，同比增长62%，毛利率为21.38%(-0.36pct.)。

其中，Q2营收2.5亿元（同比+45%），对应毛利率21.13%。

4)定制木门：2021H1营收4.57亿元，同比增长94.71%，毛利率为12.88%(-0.46pct.)。

其中，Q2营收2.9亿元（同比+72%），对应毛利率13.64%。

5)其他：配套品持续放量。

2021H1营收9.43亿元，同比增长158.17%，毛利率为24.18%(-1.01pct.)。

其中，Q2营收6.2亿元（同比+152%），对应毛利率24.98%。

总结看，在“定制核心+配套品+门墙系统”的销售模式下，公司全品类业绩提升，融合销售效果持续体现。

衣柜开店提速，整装发展步入快车道，龙头α凸显。

截至报告期末，公司共有门店7257家（+145家），其中整装大家居门店651家；欧派衣柜2291家（+167家），较去年开店提速。

2021年上半年，公司推出“星之家”品牌，一式两翼布点全产业链，带动定制、配套、装材等主辅材品类快速增长，整装业务步入快车道的同时龙头α凸显。

投资建议：公司产品力、渠道力、品牌力优势突出，大家居战略行稳致远，龙头地位稳固。

我们预估公司2021-2023年实现营业收入190、224、258亿元，同比增长29.2%、17.6%、15.1%，实现归母净利润26.84、32.14、37.65亿元，同比增长30.1%、19.8%、17.2%，对应EPS为4.46、5.34、6.26元，维持“买入”评级。