西南证券-桃李面包-603866-2018年三季度业绩快报点评：市场投入继续加大，为长期增长保驾护航-181011

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        投资要点
        事件：公司发布2018年前三季度业绩快报，实现收入  35.2  亿元（同比+19%），归母净利润4.6  亿元（同比+29%），扣非归母净利润4.5  亿元（同比+26%）；18Q3  实现收入13.6  亿元（同比+19%），归母净利润2.0  亿元（同比+14%），扣非归母净利润1.9  亿元（同比+8%，其中非经常性损益1324  万元，主要来源于政府补助）。收入增速符合预期，扣非归母净利润增长略低于预期。
        收入：市场挖潜持续进行，区域拓展高歌猛进。18Q3  公司收入实现19%的收入增速，其中月饼业务增长30%左右，面包业务增速16-17%左右。1、成熟区域：稳定增长，挖潜空间依旧可观。得益于渠道下沉带来渗透率逐渐提升，预计18Q3  东北地区维持双位数增长，未来随着销售网络不断细化，东北地区有望保持稳定增长。此外，今年月饼投入力度加大，实现较快增长。2、高成长区域：市场投入加大，收入增速有望持续改善。由于前期市场投入较为谨慎，西南、西北等地区收入增速阶段性放缓；哈尔滨、内蒙等地区过去几年始终维持高速增长，随着基数的扩大，收入增速略有放缓。二季度公司通过促销、增配人员和物流车等方式加大市场投入力度，同时随着天津、重庆等工厂产能释放，预计收入增长持续改善。3、新区域：江浙沪贡献收入增长，华南维持高增长，新市场表现靓丽。江浙沪地区上半年新增人员和车辆逐步到位，随着市场投入力度加大，三季度收入实现高速增长。此外随着东莞工厂产能利用率提升以及销售终端增加，预计华南市场维持高速增长，亏损幅度收窄。
        盈利：提价效应不再+费用投入加大，盈利能力短期承压。公司第三季度利润增速低于收入增速，主要原因在于：1、提价效应不再：桃李于去年7  月份对部分地区部分产品进行直接提价，平均提价幅度3%左右，18Q3  利润基数环比提升。2、费用投入加大：（1）哈尔滨、石家庄、青岛等地折扣促销力度同比加大；（2）华东地区人员和车辆到位，18Q3  起相应费用支出提升，此外西南、西北地区延续二季度较大的市场投入力度；（3）员工薪酬略有上涨。公司短期受到费用投入提高的影响，盈利能力略有波动；长期来看，短期投入有利于市场培育和拓展，为未来收入规模的增长奠定基础。
        工厂：积极布局新工厂，积蓄长期增长动力。目前桃李已在17  个地区建立了生产基地，天津、重庆、东莞等工厂产能利用率有望持续提升，武汉、山东工厂在建，江苏工厂开工在即。未来公司还将在各大区域持续建厂，为全国化扩张储备产能。
        盈利预测与投资建议。考虑到公司加大市场投入力度，略微调整盈利预测，预计公司2018-2020  年EPS  分别为1.35  元、1.60  元和1.93  元，对应PE  为42倍、35  倍和29  倍，维持“增持”评级。
        风险提示：食品安全风险，原材料价格上行风险，新市场开拓低于预期风险。