民生证券-锡业股份-000960-缅甸锡矿供应拐点将至，全球精锡供需出现缺口-181010

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        报告摘要：
        缅甸锡矿供应拐点将至
        年初预计缅甸锡矿供应将在今年迎来拐点，供给将出现明显收缩。但是ITA  数据显示，今年8  月份中国从缅甸进口锡精矿数量超市场预期，1-8  月份合计约42,700吨，同比甚至还增长约5%，之所以会出现这样的情况主要在于缅甸当地的去库存。佤邦曼相矿区原矿库存在今年9  月初约为70-80  万吨，相比于2017  年7  月的190-200  万吨，降幅超过55%。中缅口岸锡精矿库存在今年9  月初约为4,600金属吨，相比于今年4  月初的11,400  金属吨，降幅约60%。预计在接下来的几个月当中，在不考虑缅甸当地政府抛储的情况下，中国从缅甸进口锡精矿的数量大约在每个月3000-4000  吨的水平，2018  年全年合计约60,000  吨，同比将减少11%。明年的降幅将更加明显，预计将减少10-30%。
        云南地区锡矿供应偏紧，加工费持续下降
        预计中国锡精矿产量将从2017  年的8.57  万吨提升至2018  年的9.17  万吨，同比增加6000  吨，同比增长7%，增量低于预期主要是由于内蒙古的银漫矿业2018年的锡矿产量将比预期少1000  吨，最多达到6500  吨的水平。同时调研数据显示，云南地区锡精矿供应偏紧，这点从加工费的下降可以反映出来，云南地区40  品位加工费从去年年初2.3-2.4  万元/吨左右水平降到今年年初1.9-2.0  万元/吨左右水平，而进入今年2  季度之后，基本是降到1.4-1.5  万元/吨水平。在这个加工费水平下，精锡加工企业基本处于盈亏平衡状态。
        公司2018年净利润预计同比增长30%
        锡业股份当前的战略规划是以冶炼端产品的结构性优化为主，公司精矿产量相对维持稳定，但是冶炼端产品体量虽大却收效甚微，产品毛利率还有很大的提升空间。业绩方面，基于今年基本金属价格前高后低的价格判断，公司大部分产品都通过套期保值锁定了风险，2018  年的业绩确定性高。
        盈利预测与投资建议
        预计公司2018-2020  年的营收分别为358.70  亿元、371.67  亿元和382.98  亿元，归母净利润分别为9.00  亿元、14.47  亿元和16.83  亿元，对应2018-2020  年PE  分别为19X、12X  和10X，对应2019-2020  年PB  分别为1.5X、1.3X  和1.2X，维持公司“推荐”评级。
        风险提示：缅甸锡矿减产力度不及预期；公司精矿产量不及预期。