中邮证券-浙江鼎力-603338-高空作业平台龙头，国内外业务拓展顺利-180922

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        核心观点  
        国内高空作业平台制造龙头，成长快速、盈利能力出众。公司  2005年成立，2015  年登陆上交所，目前是我国高空作业平台制造龙头，海外收入份额超六成，2016、2017  年连续位列全球高空作业设备制造商前二十强，且为唯一一家上榜的中国品牌。受益于欧美及国内市场需求复苏，2017  年公司营业收入  11.39  亿元，同比增长  63.99%；实现归母净利  2.83  亿元，同比增长  62%，主要产品收入贡献占比为：剪叉式高空作业平台  74.9%、桅柱式高空作业平台  12.6%、臂式高空作业平台8.9%以及其他业务  3.5%。成长性方面，公司  2013-2017  年营业收入、归母净利复合增速分别为  35.2%、35.7%，自  2015  年上市以来，业绩增长保持加速态势。盈利能力方面，公司  2013-2017  年摊薄  ROE  区间均值为  19.59%，期间受  2015、2017  增发融资影响年度数值出现一定起伏。当下时点，公司主要看点在于：1）短期高空作业平台欧美需求强劲，公司欧美市场拓展加快，海外业务保持高增长；2）中期国内基建补短板推进，长期则受益于人力成本提升带来的“机械换人”趋势，成长预期较为明确。风险方面则表现为公司体量尚小，传统工程巨头进入高空作业平台领域加剧了竞争，同时受贸易战、汇率波动影响较大，短期业绩扰动与交易风险客观存在。  
        行业层面：欧美需求持续向好，国内市场空间广阔。1）欧美市场短期需求强劲态势持续，直接利好公司业绩：2017  年公司接近七成营收来自于海外业务且海外营收增速超过  80%，欧美市场需求的强劲复苏成为主要推动因素；进入  2018  年，美国  1-7  月机械制品出货量、建筑机械出货量（季调）同比增速分别为  7.7%、12.9%，同时两项数据的年化滚动值自  2017  年  3  月以来持续为正，可佐证下游需求持续向好；2）根据行业协会  IPAF  统计数据，2017  年底美国  AWP（高空作业平台）保有量约  58  万台，而同期中国保有量仅约  5  万台，国内市场尚处于导入期，伴随国内人工成本抬升、安全生产及施工效率要求，国内市场成长空间广阔。
        公司层面：行业地位持续提升，国内外业务拓展顺利。公司是本土唯一一家专注高空作业平台A股上市公司，据Access  International统计,2017  公司营收规模领跑国内，湖南星邦、济南临工重机紧随其后，公司全球排名来到  12  位，较  2016  年上升  5  位且销售额增速全球居首。国际拓展方面，性价比优势+销售渠道拓展，中短期高增长望持续：1）目前公司借助国内原材料低成本优势，保持较强盈利能力，公司产品毛利率超过  40%，相比  Terex、Haulotte  等国际巨头高出超  15  个百分点且售价低于国际巨头，具备产品价格安全垫；2）近年来不断完善售后服务体系，减少中间代理环节，在欧美市场拓展方面，通过  2016  年1  月收购  magni20%股权、2017  年  9  月与日本租赁商  NJM  达成战略合作、2017  年  12  月以自有资金控股  CMEC25%股权等方式，加大了对欧美日市场销售终端的渗透布局；同时公司  2015  年以来对卡塔尔、新加坡、南非、印度等新兴市场的开拓亦有看点。国内拓展方面，成立子公司提供融资便利+进入国内租赁龙头采购链：1）2016  年  6  月成立全资子公司上海鼎策融资租赁，为下游采购客户提供融资服务；2）2018  年  3月与国内高空作业平台租赁龙头上海宏信签署战略合作协议，顺利打入之前为外资巨头  Genie  和  JLG  瓜分的租赁龙头采购链。
        催化因素：中期伴随产能释放+智能项目平台建成，业绩将得到显著增厚。2018、2019  产能瓶颈逐步打开，将显著增厚业绩：1）公司2018  年新增年产  1.5  万台智能微型高空作业平台项目，产品线主要为6m  以下剪叉式高空作业平台，预计年产值约  6  亿，2018H1  末已进入正常生产阶段，2018H2  产能将逐步释放；2）2017  年  11  月定增募资投建的大型智能高空作业平台项目预计将于  2019  年后期建成，达产后可实现  1100  台越野型剪叉平台和  2100  台臂式平台的生产，有望增厚收入约  14  亿元。
        盈利预测与评级：预计公司  2018-2020  年  EPS  分别为  1.80  元、2.28元和  3.34  元，目前股价对应  2018-2020  年市盈率分别为  29.4  倍、23.2倍和  15.8  倍，给予“谨慎推荐”的投资评级。
        风险提示：国内外经济下行导致需求疲软；徐工、临工等传统工程机械巨头的进入，行业竞争加剧；中美贸易摩擦不确定性；汇率波动损益风险；解禁风险。