安信证券-基于分项测算的CPI展望：倒U型的通胀-181012

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        ■CPI  结构拆分
        CPI  新口径下分八个大类，262  个基本分类：食品烟酒（30.1%）、衣着（7.0%）、居住（21.9%）、生活用品及服务（6.1%）、交通和通信（13.7%）、教育文化和娱乐（11.2%）、医疗保健（7.6%）、其他用品和服务（2.4%）。
        ■食品项：猪肉、大豆与鲜菜
        今年以来猪价大约拉动  CPI  向下  0.5  个百分点。预计猪瘟对猪价的影响短暂，猪周期于明年年中附近触底回升，2019  年猪价对  CPI  向下的拉动显著的弱于今年。
        8  月寿光水灾导致短期内寿光蔬菜指数快速上行，但影响有限。水灾加剧了季节性的环比上涨，9  月下旬开始始回落。从过去经验来看，蔬菜价格大致遵循大年与小年的循环，明年或许回到小年模式，或许在月度环比层面影响  CPI，但并不构成拉动  CPI  向上的压力。
        假设贸易战使得大豆上涨  5%，大致拉动  CPI  向上  0.16  个百分点。
        ■非食品项：油价与服务
        预计明年全球经济需求的走弱对于油价向下的拉力或许大于地缘政治、限产对于油价的推动力。明年上半年对于  CPI  的拉动由于基数效应仍然为正，下半年逐渐转负。假设中枢水平在  75  元附近，下拉  CPI大约  0.33  个百分点。
        生活服务方面，医改带来的  2016  年以来的非食品同比快速回升自去年四季度以后有所回落，预计后续大幅上涨的概率较低。房租项同样不会引起  CPI  大幅上涨。
        ■短期供给推动，中长期无忧
        初步测算下，今年  CPI  中枢大约在  2%附近，2019  中枢水平大约在2.3%附近，其中猪肉、大豆可能拉动  CPI  向上，油价向下拖累，蔬菜、粮食、服务项等影响有限。节奏上看或许前高后低，呈倒  U  型，二季度触顶开始回落，高点约在  3%水平附近。在这一测算水平下，CPI  引发通胀预期的概率较小、难以使得货币政策收紧，通胀层面对于债市的制约不大。
        ■风险提示：财政政策刺激超预期、货币政策宽松超预期。