国元国际-哔哩哔哩-BILI.US-游戏业务增长超预期，原生内容制作能力增强-180928

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        投资要点:
        各项业务高速增长  货币化空间初显：
        公司第二季度收入获得高速增长，达到10.2亿元人民币，同比增长76%，主要是由于主打游戏《FATE-GO》及《碧蓝航线》持续火热，流水创下新高，整体游戏业务收入同比增长61%，占收入比重下降至77%。直播业务（主要以游戏为主）获得爆炸性增长，同比去年增长186%，占收入比提升至11.%。由于公司加大了推广投入力度，二季度引入  38  部正版番剧，活跃用户进一步提升至8500万，7月底更高达9800万，但整体亏损扩大至7030.6千万元人民币，净亏损比率从去年9%降低至7%。除去股权激励费用及无形资产摊销后经调整None-GAAP亏损为1950万元，净亏损率为1.9%，整体业绩表现高于我们预期。虽然公司有多款游戏在发行计划中，但我们预计公司下半年将受到国家游戏版号暂停审批的影响，今年新游戏上线数量要比预期的低，游戏业务收入增速下半年将会放缓，而直播及广告业务仍能保持高速增长，另外新游戏《方舟指令》上线后表现较为平淡，预计对全年收入贡献不大。
        更新UP主激励计划  保持平台内容新鲜度及活跃度：
        为鼓励UP主持续生产优质内容，公司今年推出了新的激励和货币化措施。对于新UP主，公司提供资源及培养计划；对于中层UP主，公司推行现金激励计划，让优秀UP主持续更新；对于头部UP主，公司提出VIP计划，提供签约、广告分成、形象运营等服务来扩大其影响力，并提高货币化能力，因此在未来可见3年内，公司的UP主生态圈将继续保持繁荣态势。而在平台自身内容端方面，公司通过并购控股获得了大量新的内容，例如公司与纪录片巨头Discovery达成深度合作，上线了Discovery专区，目前已引入145部纪录片；增持高人气虚拟AR偶像“洛天依”母公司股份成为控股股东；收购日本公司Fun-Media部分股权，旗下拥有3家著名的动画工作室，分别是Feel.工作室、ZEXCS工作室以及AssezFinaud  Fabric工作室，曾经制作过许多部高人气动画,这些举动均能增强公司平台自身内容创造力，降低未来内容购买成本。
        下半年加大投入亏损扩大  给予推荐评级：
        预计公司下半年直播、广告业务收入保持同比快速增长，但是直播及储备的新游戏都需要提高推广投入，新的UP主激励计划也一定程度上提高了公司的运营费用，内容审核团队也比去年扩大一倍。因此今年同比去年亏损会大幅扩大。短期内难以实现盈亏平衡，但未来有爆发潜力，给予目标价14.8美元，对应2018年PS7.4倍，有15%的上升空间，推荐评级。