天风证券-莎莎国际-0178.HK-香港零售或再入寒冬，下调莎莎至卖出-181012

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        旺丁不旺财，低端化+差异化，香港零售或再遇寒冬
        我们9  月中建议规避港股零售板块，针对消费降级的迷思，伴随人民币贬值，以及赴韩游持续回温。在国庆黄金周期间，我们的观点得以认证。内地访港游客同比虽增长了20%，但药店、化妆品、珠宝黄金等零售涨幅均弱于访港人数涨幅，并呈现ASP  下降趋势。我们认为访客增加主要为高铁开通初期的“尝鲜”效应作祟，而访港游客消费属性亦从“买买买”、“吃吃吃”，转趋“低端化”的日用品消费和“差异化”的另类景点观光，这些“旺丁不旺财”的访客趋势，或将令香港零售行业再入寒冬。
        1、根据香港入境事务处统计及TVB  新闻，国庆黄金周内地访港游客总计152  万人次，同比增长20%。药店零售生意涨近20%、化妆品、珠宝黄金涨约10%，涨幅弱于访港人数涨幅，而ASP  则降约3-5%。结合我们的观察，我们认为内地访港游客呈现“低端化”和“差异化”趋势。“低端化”在于药妆店品类逐步倾向日用品、保健品等中低端货品，而奢侈品店出现遇冷迹象，鉴于近期海关对“代购”行为检查趋严，也削弱了港澳为代表的海外奢侈品门店游客购买力，而回流内地购买，LVMH  也预测中国需求增长从高双位数调整至中双位数，包括LVMH、Prada、Tiffany、Tapesrty  等股价近日均出现大幅回调。“差异化”体现在“另类冷门景点”拍照打卡或行山和游泳等“深度游”的旅行方式逐步获追捧，“以游代买”的旅游心态对香港零售难以产生实质贡献。
        2、随着人民币兑美元中间价跌破6.90  关口，人民币兑港元汇率也从年内高点下跌约10%，而我们认为在贸易战的阴霾下人民币汇率或持续走低，或将进一步削弱价格敏感客户的消费意愿。
        3、赴韩游“解冻”以及赴日游增速加快将继续一定程度分流赴港旅客。赴韩游自3  月同比转正增12%后快速升温，4  月至今连续五个月增速超40%。赴日游客数量也稳步上升，增速较去年同期加快，2  月至今平均同比达27%。
        黄金周高铁日均7.3  万人次符合预期，但“尝鲜”效应过后或难持续
        根据TVB  新闻10  月8  日的统计，黄金周的7  假期里使用高铁进出香港的游客共约51  万人次，日均7.29  万人次，符合香港政府之前日均客量8  万人次的预测。而节日访港的152  万内地游客当中有约15%选用高铁。根据中国铁路总公司数据，高铁班次里中长途班次客座率较高，包括上海虹桥、北京西、福州、长沙南、厦门等地出发的中长途班次平均客座率均超过80%。我们此前分析，陆路赴港渠道中，地铁+大巴+直通车已基本满足广东省内居民需求，且地铁基本没有时间限制和容量上限。票价方面，高铁价格福田-九龙西段票价为68  元，对比香港地铁落马洲-九龙段仅约40  元；而在时间上，虽然九广铁路直通车需要2  小时从九龙到广州东站，而高铁从九龙西到广州南只需47  分钟，但下车后还要再打45  分钟车到广州市区。在现有交通容量基本满足的情况下，旅客或仍不会首选高铁出行。虽然我们乐观估计配合大湾区政策，基建长期客流承载可达2270  万/年，但考虑到实际签证瓶颈未破，及分流情况等，我们认为短期内新增客流可能仅为百万级别。长期大湾区辐射圈广东省+周边省份“经脉打通”兑现还需时日观察和长期规划。目前香港当天来回的内地游客多为“一周一行”的深圳居民，其他内地游客都是“一签两次”。
        下调莎莎至“卖出”，目标价下调至3.2  港元
        从我们7  月19  日报告下调莎莎评级至“持有”以来，公司股价再回落10%，我们重申在香港零售难以持续向好的局面下，莎莎、周大福和六福或首当其冲。在中美贸易及市场风险偏好持续收缩下，我们下调莎莎至“卖出”，目标价下调至3.2  港元。
        风险提示：访港游客走低，新增客流不及预期，公司业绩改善不及预期等。