天风证券-冀东水泥-000401-四季度销量弹性有望释放-181012

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        事件：
        公司披露前三季度业绩预告，共实现归母净利润138000  万元–143000  万元，同比增加107%-114%，实现EPS1.024  元-1.061  元。其中第三季度实现归母净利润区间63000  万元–68000  万元，同比增加8%-17%。前三季度实现水泥和熟料综合销量约6975  万吨，较上年同期同口径6735  万吨，增长约3.6%。
        点评：
        以价补量到量增价升，前三季度公司业绩表现亮眼。受合并影响，公司前三季度实现归母净利润13.8-14.3  亿元，其中三季度单季净利约6.3-6.8  亿元，合并口径下上半年公司实现归母净利润7.5  亿元。前三季度净利润增速约为107%-114%，三季度单季增速8%-17%，2018  年1-9  月，按照会计核算口径，公司水泥和熟料综合销量约6975  万吨，较上年同期同口径6735  万吨，增长约3.6%，而合并前，上半年公司水泥熟料销量为2598  万吨，同比2017  年H1  销量  2652  万吨略有下降，由于合资企业注入的公司同处于华北区域，可推测公司三季度销量有所提升，销量对业绩贡献逐渐显现。
        公司四季度水泥销量有望同比提升。下游需求方面，京津冀固定资产投资增速与地产投资增速均在4  月份左右开始有所缓慢回升，山西在5  月开始大幅度回升，湖南、重庆则始终保持较高位增速（8  月固投增速分别为10.2%、6.6%，均高于全国平均水平），表明华东区及湖南、重庆地区需求较好。从各省水泥产量也可以印证这一点。《京津冀及周边地区2018-2019  年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动计划》提出空气质量目标从PM2.5  浓度和重污染天数均下降3%，同时在环保政策禁止一刀切的大背景下，我们认为四季度京津冀区域水泥产量将会有所恢复。《长三角地区2018-2019  年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》提出“秋冬季期间，长三角地区PM2.5  平均浓度与重度及以上污染天数均要求同比减少5%左右”，环保对供给紧缩的边际效用高于京津冀，华东限产或进一步催化华东区域水泥价格高位上涨，推高水泥区域价差，公司作为华北区域龙头水泥销量有望释放弹性。
        展望四季度，水泥价格有望保持稳定。受益于供给侧改革与夏季错峰的共同作用，年初以来水泥价格保持高位运行，前三季度公司产能主要所在区域华北（产能占比75%）、西北（13%）、东北（7%）高标号水泥均价分别上涨36  元/吨、63  元/吨、56  元/吨后达到397  元/吨、383  元/吨、390  元/吨。三季度单季华北、西北、东北高标号水泥均价分别上涨47  元/吨、59  元/吨与27  元/吨。目前华北地区处于需求旺季，水泥库存不断下降，四季度华北地区价格有望稳中有升，此外重庆、湖南等地水泥价格继续保持高位，为公司业绩带来增量。
        盈利预测：考虑到公司合并口径的改变和华北地区水泥销量弹性业绩的提升，我们上调公司的盈利预测，2018、2019  年归母净利由14.7  亿元、16.6  亿元分别上调为19.3  亿元、21.1  亿元，对应EPS  分别由1.09  元、1.23  元上调为1.43  元、1.56  元，对应PE  分别为7.2X、6.6X，维持“增持”评级。
        风险提示：京津冀需求恢复不及预期，秋冬季限产政策执行不及预期