安信证券-新三板环保行业策略：中国天楹有望登上全球化环保产业舞台？-181007

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        ■环保企业海外并购最大规模收官，中国天楹88.82  亿元收购  Urbaser：2018  年  9  月  24  日，中国天楹（000035.SZ）发布公告称，将向华禹并购基金、中平投资等26  名交易对手购买其持有的江苏德展100%股权，从而间接收购Urbaser100%股权，交易对价88.82  亿元人民币，该申请获得中国证监会重组委有条件审核通过。此次并购事项在2017  年底发布交易预案，直至2018  年9  月有条件通过审核，期间并购方案调整交易方案、修改交易对价和支付比例并增加业绩承诺（中国天楹实际控制人承诺交易完成后，2018  到2020  年间，Urbaser  净利润不低于4975、5127  及5368  万欧元）。
        ■  Urbaser：欧洲领先的综合固废管理平台：Urbaser  为欧洲领先的综合固废管理平台，立足于智慧环境服务领域，依托自身横跨固废管理全产业链的综合技术工艺及运营管理优势，为市政机构和企业客户提供“一体化城市环境综合管理服务”。其中：
        业务端：由“智慧环卫及相关服务”、“城市固废综合处理服务”、“工业再生资源回收处理服务”以及“水务综合管理服务”四大业务板块构成，综合固废管理平台形成。
        经营端：Urbaser  业务模式主要系与政府客户签署长期特许经营合同，依靠政府信誉背书和国家财政支出担保。客户主要为政府机构和企业客户，BOT  和特许经营是主要方式。
        财务端：1）智慧环卫+城市固废处理是公司主要业务，贡献近90%营收；2）西班牙地区贡献最大比重营收，在阿根廷、智利、法国等地贡献营收比例也较为稳定，海外业务拓展成效显著；3）Urbaser毛利率与欧洲同行业可比公司相当，毛利率波动趋势与欧洲同行业可比公司基本一致，符合欧洲固废管理公司的行业特征；4）现金流入持续稳定强劲，水平高于A  股同行业可比上市公司，Urbaser盈利质量较优，资金运转情况良好。
        ■中国天楹：致力于构建固废管理全产业链，有望登上全球化环保产业舞台：中国天楹主营垃圾焚烧发电，在固废产业链中专注下游领域发展，并坚持持续的技术研发、创新，巩固并提升研发实力和技术水平，在稳步推进国内业务的同时，积极开拓海外市场。收购与整合  Urbaser，有助于1）构建固废管理全产业链，将上市公司打造为具有国际竞争力的大型环保企业集团。2）业务触角将延伸至全球20  多个国家地区，提高上市公司全球业务布局能力。本次重组完成后，Urbaser  将成为上市公司下属子公司，上市公司的业务触角将延伸至全球  20  余个国家和地区，进一步扩大在全球市场上的份额。
        ■投资建议：继续看好环保板块，建议沿政策轨迹关注细分行业龙头。伴随着环保税开始征收，征收效率有所提升；环保督察常态化显著，2018  年预计强度不减，走穴式监察使得环保生态强度深化。而新三板拥有近400  家公司，覆盖了大气治理、水治理、固废治理等各个领域。正如我们在《环保行业2018  年中期策略——一江“碧水”绿意深，“清废”攻坚正当时》中，继续看好环保板块，建议从政策推进进程中发掘潜在机会，建议关注水治理、固废治理和再生资源板块投资机会。
        ■风险提示：政策推进力度不及预期、PPP  订单释放不及预期