安信证券-阿里巴巴-BABA.US-2QFY19前瞻：核心业务遇顶头风-181010

《安信证券-阿里巴巴-BABA.US-2QFY19前瞻：核心业务遇顶头风-181010（7页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《安信证券-阿里巴巴-BABA.US-2QFY19前瞻：核心业务遇顶头风-181010（7页）.pdf（7页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        ■2QFY19  业绩前瞻；推荐信息流或将拉动下半财年收入增长提速：我们预计2QFY19  收入同比增加56%至857.6  亿元，比彭博一致预期低2.6%。调整后EBITA  同比降4%至221  亿元，调整后净利润同比降12%至196  亿元，基本符合彭博一致预期。我们对预测的调整主要集中在：1）由于中国整体线上实物零售增速放缓而调低平台电商的收入增速；2）受益于世界杯和自制内容而调高数媒娱乐板块收入增速；3）调低核心电商和数媒娱乐板块的利润率。鉴于FY19  的上半财年收入同比增速为58%、以及公司FY19  财年收入同比增长60%的指引，我们认为下半财年的收入加速成长动力或将主要来自于中国线上零售业务，若推荐信息流的变现可观，客户管理收入或最具有增长潜力。
        ■核心商业：从用户增长、信息流分发和内容化生态进一步拓宽护城河优势和市场空间。公司披露其中国线上平台8  月新用户同比增88%，尤其吸引网购边缘人群：70%来自低线城市，25%来自50  岁以上以及00  后用户。我们预计2QFY19  的中国零售市场收入同比增加38%至546亿元，其中1）客户管理收入同比增加25.8%至331  亿元，部分由于同比高基数、以及手机淘宝首页正尝试从以固定栏目为核心转变为信息流为核心，专注于优化用户体验、提高顾客转化率，在货币化方面或继续影响该子版块收入；2）佣金收入同比增加31.6%至132  亿元，由于市场整合使增速略快于中国线上实物零售增速；3）其他收入为83.6亿元，占整体收入约10%，主要新零售业务所驱动。我们预计2QFY19核心商业板块收入同比增56%至726  亿元；由于在新零售、全球化、物流、外卖市场及技术算法方面的投入，预计板块调整后EBITA  率将同比降15  个百分点至42%，跌幅较上季度由于并表新业务而有所扩大。
        ■云计算业务：增速符合预期：我们看到阿里云的市场空间逐步打开，客户结构正发生改变，公司披露中国上市公司上云比例由2017  年的40%上升至2018  年的49%，截至6  月80%中国新创业公司使用阿里云，今年新增客户ARPPU  达到去年同期2  倍。我们认为阿里云仍在高速发展期，预期2QFY19  板块收入同比增85%至55  亿元，主要增长动力来自付费客户数的增长以及ARPPU  的提高。随着客户对高附加值云计算产品和服务的消费增加，尤其是金融和政务云业务，阿里云将会继续拓深单用户云服务支出的深度；预期该板块2QFY19  调整后EBITA  亏损率约10%，接近上季度水平。
        ■数媒娱乐：内容投入拉动收入，拖累利润：优酷发展定位打造优质原创内容生产体系、扩大用户基础尤其是付费用户和提高内容生产效率。2018  财年优酷自制内容数量同比增加2  倍，收入增加84  倍，预计FY19对自制综艺投入占原创内容七成，通过数字技术赋能内容策略，利用鱼脑系统提升内容评估、制作、采买等各环节效率。受益于世界杯，优酷进一步优化用户结构和规模，我们预计未来体育赛事资源将更加丰富。由于世界杯横跨两个季度，我们估计2QFY19  板块收入同比增35.6%至65  亿元，由于该季度有部分世界杯版权费用摊销以及优酷自制内容的大力投入，板块调整后EBITA  亏损率约60%，环比有所扩大。
        ■投资建议：我们看好公司长期基本面，维持买入-A  投资评级，公司在线上零售及公有云市场龙头地位巩固，中短期对新零售、全球化、优化算法、内容成本等领域投入，对利润率将有一定负面影响。我们将FY2019-FY2020  的非通用会计准则净利润调低6%/9%至1,013  亿元/1,309  亿元，对应调整后净利率分别为25.7%和23.9%。我们基于分部加总法的目标价为204  美元（原228  美元），包括：1）核心商业（不包括菜鸟、饿了么）159.4  美元；2）云计算14.0  美元；3）数字媒体及娱乐5.8  美元。4）蚂蚁金服18.8  美元；5）菜鸟3.8  美元；以及6）净现金2.3  美元。
        ■风险提示：中国零售收入增长放缓；对云业务、内容成本及其他新举措的投入费用高于预期；菜鸟、饿了么亏损拖累利润率。