华泰证券-山东路桥-000498-收入持续高增，单季盈利延续回升-181014

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        Q3  毛利率回升，业绩降幅收窄
        公司2018  年1-9  月预计实现营收103.70  亿元，同比增长31.90%，较1-6月增速回落0.21pct，收入维持高增长；实现归母净利润3.51  亿元，同比下滑14.63%，较1-6  月降幅收窄33.30pct，系毛利率较半年报有所增加。公司在手订单饱满，落地维持较快节奏，且公司股权激励对业绩增长有较强约束，我们预计18Q4  订单收入仍将快速增长。考虑环保和地材涨价等因素的影响，我们小幅下调公司毛利率和盈利预测，预计2018-20  年EPS为0.55/0.68/0.80  元，维持“买入”评级。
        单季盈利连续两季度回升，Q3  业绩增长42%
        公司18Q3  实现营收47.69  亿元，同比增长31.65%，最近三个季度分别增长14.75%、52.18%、23.22%；实现归母净利2.16  亿元，同比增长41.90%，最近三个季度分别增长-9.39%、20.25%、-55.81%，扭转了18Q2  大幅下滑的态势。为应对环保和地材涨价的影响，公司积极采取措施，17Q3  以来的盈利下滑逐渐得到改善，2018  年单季度营业利润率分别为2.26%、4.36%、6.13%，其中Q3  单季利润率已高于去年同期的5.76%。建筑行业一般在年末会就当年材料人力大幅涨价等与业主协商补偿，因此我们预计公司盈利在Q4  或仍维持改善趋势。
        在手订单饱满，参股基金创新工程融资
        根据公司经营情况披露，截至2018  年6  月末，公司累计已签约未完工订单为286.36  亿元，是去年收入的2.31  倍。此外，公司累计已中标未签约合同订单为86.49  亿元，在手订单饱满。公司子公司通过认缴2.39  亿元参股设立基金合伙企业，投资前期中标的新泰至台儿庄公路项目，合同金额11.79  亿元，有利于扩大推广投资带动施工主业模式。
        国改持续推进，二股东齐鲁交通持股近5%
        公司今年2  月初共向137  名激励对象完成1008.5  万份股权激励授予，授予条件要求2018-2020  年净利润不低于5.6/5.8/6.0  亿元，基本每股收益不低于0.5/0.52/0.53  元，行权价6.59  元，有利于调动高管和中层管理人员的积极性。齐鲁交通作为山东最大的高速公路运营商，公司通过引入战投的方式有望实现多元业务协同。截至2018  年9  月14  日，齐鲁交通通过三次大宗交易，持有公司比例已达4.99%，均价5.64  元。
        小幅下调盈利预测和估值，维持“买入”评级
        考虑地材涨价等因素后，我们小幅下调公司2018-20  年工程施工毛利率至11.60%/11.80%/11.80%（调整前12.50%/12.40/12.30%），调整后净利润6.2/7.6/9.0  亿元，EPS  0.55/0.68/0.80  元，较调整前下调14%/11%/12%。当前可比路桥公司18  年平均9.5xPE，考虑公司毛利率回升弹性较大且多元化融资积极推进，我们相应给予公司18  年合理PE  为10-12  xPE（调整前11-13xPE），对应合理价格为5.5-6.6  元，维持“买入”评级。
        风险提示：毛利率回升不及预期；订单转化快速放缓等。