中信证券-华润置地-1109.HK-2021年中报点评：能力壁垒，资源价值-210827

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开发业务增长平稳，资金成本再创新低，行业中竞争力相对提升。

经营性业务壁垒较高，万象系列购物中心已经成为城市线下消费地标，开业规模和单店增长都值得期待。

2021年上半年公司业绩增长18.3%。

2021年上半年，公司实现营业收入737.4亿元，同比增长63.8%。

其中，开发物业结算609.3亿元，同比增长69.4%；投资物业租金收入82.8亿元，同比增长63.4%。

公司实现股东应占核心溢利99.1亿元，同比增长18.3%。

开发业务平稳发展，结算资源充裕。

2021年上半年，公司实现销售1,648.0亿元，同比增长48.7%，实现签约面积963万平米，同比增加52.4%。

截止2021年中期，公司已售未结规模约为2,369.5亿元，结算资源充裕。

受限价影响，公司开发业务毛利率由2020年同期的31.1%下降为27.1%，结算资源增长有望对冲盈利能力下降，公司业绩料仍能平稳增长。

投资物业成为利润重要贡献。

2021年上半年，公司购物中心实现收入66元，同比增长65.4%，写字楼实现收入9.4亿元，同比增长29.8%。

投资物业毛利率由2020年同期的67.9%上升至69.8%。

2021年中期末，公司在营投资物业面积约1,280万平米，在建面积约1,110万平米。

公司的购物中心起步早、品牌强、壁垒高，万象系列购物中心已经成为城市线下消费地标。

我们预计公司年租金收入超过140亿元，公司商业地产的规模和品牌，都已经成为同业难以逾越的护城河。

资金成本再创新低，助力开发业务竞争力提升。

公司长期以来保持稳健财务结构，截至2021年中期，净负债率仅为37.4%。

2021年上半年，公司综合融资成本为3.88%，较2020年底的4.08%下降20个基点。

开发行业的盈利能力从高位回落，资金成本成为开发企业重要竞争能力，低资金成本有望助力企业提升市场份额。

风险因素：一二线城市项目受限价政策影响利润率的风险。

投资建议：公司开发业务增长平稳，资金成本再创新低，在行业中竞争力相对提升。

经营性业务壁垒较高，不论是管理规模还是单店业绩的增速都是值得期待。

我们维持公司2021/2022年EPS预测为3.87/4.41/4.97元。

参考可比公司估值及综合考虑轻资产运营价值，给予公司2021年10倍PE的目标市值，维持目标价45.90港元，维持“买入”评级。