中银国际-煤炭行业：2018年三季报前瞻-181016

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        随着煤价同比涨幅的逐季回落，行业被调控及公共事业化趋势的加强，我们预计今年上市公司业绩增速将逐季回落，预计18年前三季度煤炭行业归母净利润同比增速4%-10%左右。2018年全年业绩将同比基本持平或略有增长。从已经公布前三季度业绩预告及经营情况的公司看，并不理想。
        点评
        维持煤炭板块全年归母净利基本持平的判断，预计前三季度业绩增速4%-10%。2018年上半年归母净利润同比增速为6%，剔除神华后增速18%。我们维持年度策略判断：今年煤炭上市公司业绩同比增速将逐季回落，2018年总体业绩将与基本持平。我们预计2018年前三季度煤炭上市公司归母净利润同比增速4%左右，剔除神华后增速10%左右。
        煤炭价格。前三季度秦皇岛5500大卡动力煤均价674元/吨，同比增长9%。其中第三季度661元，同比增长5%，环比增长2%。预计全年均价670元左右，同比增长5%，比前期市场预期的3%左右略好。前三季度产地煤价的同比涨幅只有3%左右，远小于港口煤价的涨幅，我们注意到近期港口煤价的上涨中也包含了运价成本的上涨，所以生产企业的涨幅应更小。其中第三季度产地煤价环比上涨2%，与港口煤价基本相同。上市公司普遍为国有大型企业，他们的长协煤比例比较高，通常为50%以上。我们认为供应偏紧对煤价的支撑作用更强些（包括本身产地供应和物流环节、环保安监的叠加作用）。
        今年长协煤的走势与市场煤走势并不一致。以CCTD秦皇岛5500大卡年度长协煤价格为例，前三季度同比下跌2%，其中第三季度环比下跌2%，走势与市场煤相反，往年罕见。这与今年政府的调控力度比较大，市场各方执行力比较好有关。综合市场煤与长协煤，我们认为动力煤上市公司的综合煤价同比可能基本持平，不同公司可能会各有小幅涨或跌，呈现涨跌不一的格局。行业行政事业化趋势越发明显。
        前三季度焦煤价格表现好于动力煤。主要产地炼焦煤价格平均涨幅12%，其中第三季度平均环比涨幅10%，再次证明了其稀缺性与相比于动力煤更好的供需情况（前8个月焦精煤产量增速-3.8%，再度低于预期）。预计三季报及今年的业绩，优质焦煤公司的业绩将总体好于动力煤公司。中长期看我们仍然认为优质焦煤公司具有更好的投资价值。
        四季度煤价上涨可期，板块或有交易性机会。目前秦皇岛库存已经跌破500万吨为近一年半的新低，煤价上涨预期较强。鉴于今年以来煤炭供应释放并不快(前8个月原煤产量增速3.6%)，加之环保安监等制约，供应偏紧将会持续至四季度，叠加旺季需求增长，煤价上涨可期。但不排除调控的可能，注意节奏。
        已经披露的三季度业绩欠佳。截至目前板块中只有平庄能源、神火股份披露了业绩预告。1-9月平庄能源由盈利2.3亿元转为亏损5,200万（中值），原因是煤价下跌3%以及关闭矿山销量减少25%；神火股份归母净利润大幅下降69%，主要是原料氧化铝价格大幅增长导致成本大幅上涨以及关闭矿山导致煤炭产销量大幅下降所致。恒源煤电公布经营数据，销售收入减少7%，销售毛利减少3%，主要由于产销量减少11%。
        投资建议：板块18年市盈率11倍，为历史低位。在近期煤价走强预期下，具有较好的安全边际。建议重点关注优质龙头绩优公司陕西煤业、山西焦化、潞安环能、中国神华、阳泉煤业。
        风险提示：政府调控力度超预期，经济下行超预期，清洁能源替代加速。