中信证券-家家悦-603708-2021年中报点评：Q2收入同比转正，外延扩张持续-210827

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社区团购等线上新业态冲击、消费习惯变迁和新会计准则等因素对公司2021H1业绩有较大影响。

面对冲击，公司未来有望：1）通过双线融合提升竞争力；2）通过“自主展店+并购+加盟”模式外延扩张，进一步巩固规模优势。

业绩基本符合预期，Q2收入同比+11.5%。

2021H1公司实现营业收入/归属净利润88.0亿/1.8亿元，同比+2.5%/-36.1%；扣非归母净利润1.5亿元，同比-46.0%。

其中2021Q1/Q2公司实现营业收入47.2亿/40.9亿元，同比-4.1%/+11.5%，收入同比转好；实现归属净利润1.3亿/0.6亿元，同比-27.2%/-50.2%。

2021H1，公司实现经营性现金流净额7.3亿元，同比+2.8%。

高基数下同店销售下滑，维持快速展店。

同店：因去年同期疫情影响下的销售高基数，2021H1公司整体同店销售-13.7%（2020H1：+11.4%，据此测算2021H1较2019H1可比店下滑约3%~4%），其中大卖场/综合超市/百货同店销售分别为-11.5%/-16.2%/+18.4%。

展店：2021H1，公司新增直营门店68家（含内蒙古维乐惠超市并表26家），闭店23家，比期初净增加45家；分业态看，大卖场/综合超市/其他业态分别新开18/18/6家。

2021Q2新开直营门店19家，其中大卖场/综超/其他分别新开9/6/4家。

截至2021/6/30，公司拥有加盟店35家，直营门店942家（其中大卖场/综合超市/百货店/其他业态分别有232/631/13/66家）。

公司2021年全年新开直营门店100家的目标不变。

数字化能力增强，线上（到家+社区团购）业务占比提升。

线上业务高增：2021H1，公司线上销售同比+258%，21Q2环比21Q1增长41%，线上销售占比提升至2.77%。

双线融合：报告期内通过家家悦优鲜及第三方平台，提供到家服务的门店数量增加至298家；900多家门店通过直播、社区团购等开展线上下单、到店自提服务；线上到店自提业务的客流线下转化率超35%。

仓储物流不断完善、自有品牌占比超12%。

仓储物流：2021H1，公司济南莱芜、河北张家口的生鲜加工项目已投入使用，淮北物流中心和烟台综合物流工业园已部分完工并投入使用。

自有品牌：2021H1，自有品牌营业收入同比+10.4%，收入占比超12%。

毛利率与费用率：公司商业主营业务毛利率同比-1.13pcts至18.71%，其中山东省内/省外地区商业主营毛利率分别同比-0.90/-0.27pct至19.35%/15.23%；生鲜/食品化洗/百货毛利率分别同比-2.26/-0.22/-4.36pcts至16.54%/19.21%/35.58%。

受去年同期销售额高基数、今年上半年新增门店培育期费用增加等影响，销售费用率同比+2.91pcts至+18.14%。

风险因素：展店、新店培育、并购整合不达预期；新业态、初创类公司分流。

投资建议：公司将继续以“自主展店+并购+加盟”模式，加密布点山东中西部区域及省外周边地区，外延空间大；维持公司2021-23年营业收入预测为173.9亿/184.3亿/194.8亿元，维持公司2021-23年归母净利润预测分别为3.0亿/3.2亿/3.4亿元，对应2021-23年EPS预测分别为0.50/0.53/0.56元。

结合可比公司估值，给予公司2021年40xPE，对应目标价20元，维持“买入”评级。