光大证券-多喜爱-002761-2018年三季报点评：家纺主业保持增长，拓展互联网业务贡献业绩-181018

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        ◆收入增36%、净利增256%，新业务拓展提升业绩增速
        2018  年1-9  月公司实现收入6.09  亿元，同增36.49%，归母净利2977.52万元，同增256.00%，扣非净利2518.81  万元，同增266.51%，EPS  为0.15元。净利润增速高于收入主要受益于毛利率上升、销售及管理费用率下降。
        分季度来看，2017Q1-18Q3  公司收入同增2.39%、2.39%、-6.89%、6.76%、11.47%、51.31%、45.02%，归母净利同增-48.89%、66.65%、扭亏为盈、26.07%、81.03%、552.85%、240.18%。2018Q2  公司成立多家公司拓展互联网业务，带动此后收入增速显著提升，新增互联网业务收入后销售、管理费用率下降促净利增速高于收入。
        ◆持续优化家纺业务，拓展以互联网为核心的第二主业
        公司定位二三线城市家纺市场，2014-17  年收入分别同增-17.28%、-11.25%、12.35%、1.60%，2016  年公司加大团购等业务拓展，收入恢复增长。2018  年公司对旗下品牌进行升级，推动家纺收入较快增长，2018H1  家纺业务实现收入3.36  亿元，同增13.50%，2018  年前三季度保持增长趋势。公司“多喜爱”品牌在产品、店铺、营销、零售服务等方面进行升级，定位由年轻时尚转型为轻奢时尚；“美眠康”品牌定位大众时尚，渠道下沉推动门店数量快速扩张；此外公司获得樱桃小丸子、小猪佩奇、海底小纵队等7  家知名动漫IP  公司授权，推出时尚家纺产品带动收入增长。
        公司拓展互联网业务，与行业内团队共同成立合资公司，形成“家纺+互联网”双主业运营。2018  年上半年公司成立甘肃爱彼利科技有限公司，向各类金融机构提供“获客平台系统、资产管理系统、投融资平台”等方面的技术开发和运营业务；合资成立北京天天爱看科技有限公司，与各大流量平台、网络文学公司、影视公司合作进行数字IP  的发行与销售；此外成立苏州小玉米网络科技有限公司、萍乡夏夏电子商务有限公司、广州趣恒网络、萍乡浩源网络等公司布局互联网细分市场。2018H1  爱彼利科技、天天爱看、夏夏电商、浩源网络、苏州小玉米、趣恒网络分别实现归母净利661.13  万元、496.25  万元、164.99  万元、123.58  万元、93.04  万元、2.04  万元，合计1541.03  万元。
        ◆毛利率增、费用率降，新增互联网业务影响多个财务指标
        毛利率：2018  年1-9  月公司毛利率同增3.12PCT  至41.64%，主要由于互联网业务毛利率较高、收入占比增加提升公司盈利能力，家纺业务毛利率基本保持稳定。2017Q1-18Q3  公司毛利率为39.16%（-0.37PCT）、38.77%（+2.04PCT）、37.64%（+3.65PCT）、39.16%（-0.61PCT）、39.29%（+0.13PCT）、44.63%（+5.86PCT）、40.15%（+2.50PCT），18Q2  后毛利率显著提升。
        费用率：2018  年1-9  月公司期间费用率同降6.05PCT  至29.17%，其中销售费用率同降2.19PCT  至19.65%，主要由于互联网业务销售费用率相对较低、公司控制营销等投入；管理费用率同降3.88PCT  至8.98%，主要由于公司控制员工薪酬等费用；财务费用率同增0.02PCT  至0.54%，主要由于利息支出有所增加。
        其他财务指标：1）2018  年9  月底存货较年初增18.70%至2.92  亿元，主要由于公司加盟商增加秋冬季备货。存货周转率、存货收入比分别为1.32、0.48，同增0.21、-0.10，主要由于新增互联网收入影响。
        2）2018  年9  月底应收账款较年初增61.99%至6213.99  万元，主要由于新增互联网业务以及加盟商备货增加、公司对信用较好的加盟商给予账期支持。
        3）2018  年1-9  月资产减值损失同增114.18%至326.27  万元，主要由于计提坏账准备及存货跌价准备增加。
        4）2018  年1-9  月经营现金流净额同增61.14%至-1154.42  万元，主要由于新增互联网业务后经营性现金流入增加。
        ◆预计2018  年净利增90%~140%，拓展互联网业务带来业绩增量
        公司预计2018  年归母净利为4396.11  万元~5552.98  万元，同增90%~140%，主要由于家纺业务稳步增长，新增的互联网及相关业务快速扩张。
        我们认为：1）公司发展“家纺+互联网”双主业，其中在家纺市场经过多年积累拥有一定的渠道、品牌、设计研发优势，公司在互联网领域成立六家合资公司，未来在拓展自身业务的同时将加强与主业在新零售等方面的协同。2）2015-16  年家纺主业毛利率持续下滑，2017  年后公司控制折扣力度、家纺主业毛利率逐步企稳恢复，同时互联网业务毛利率较高，收入占比提升后有望提升公司盈利能力。3）2018  年6  月11  日公司IPO  发行股份6101.79万股解禁，占总股本的50.85%，公司实控人陈军、黄娅妮拟在解除限售后六个月内通过协议转让或大宗交易转让部分股权，以引进高端人才及战略投资者。4）2018  年9  月4  日公司公告董事长张文（原公司副总经理、2017年12  月接替实控人陈军担任董事长）、董事赵传淼、监事吴莹计划因个人资金需求减持股份共139.81  万股，占总股本的0.69%，对股价有一定影响。
        由于新增互联网业务贡献业绩增量，我们上调2018-19  年EPS  至0.24/0.28  元，预测2020  年EPS  为0.33  元，目前股价对应2018  年98  倍PE，估值较高，维持“中性”评级。
        ◆风险提示：消费疲软、新业务拓展及整合风险、股东减持风险等。