华泰证券-柳药股份-603368-3Q18业绩靓丽，超出预期-181022

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        3Q18  业绩超预期
        10  月21  日晚公司发布2018  第三季度业绩快报，公司2018  年1-9  月实现营业收入87.10  亿元（+24.00%），归母净利润3.91  亿元（+34.89%），3Q18实现营业收入31.94  亿元（+23.72%），归母净利润1.35  亿元（+38.09%），超出预期。我们认为工业、医药零售等高毛利业务增速较快，占比进一步提高，提高整体毛利率，导致净利润增长加速。我们上调盈利预测，预计公司2018-2020  年EPS  分别为2.07/2.60/3.19  元（暂不考虑万通制药并表影响），同比增长33%/26%/23%，调整目标价为31.23-33.83  元，维持“买入”评级。
        流通：优势明显，市占率提高
        医药流通是公司的核心业务，公司已与59  家二三级医院签订战略合作协议，建立稳固成熟的渠道关系，借“两票制”东风，公司持续扩大市场份额，我们预计2018  年公司医院纯销业务收入同比增长20-25%。根据我们的测算，我们预计公司2018  年在广西医药流通市场市占率有望达到32%。
        零售：广西领头羊地位稳固
        公司凭借在医院渠道的优势，可以更方便承接外流的处方，实现“批零一体化”，我们认为公司旗下的桂中大药房是广西处方外流直接的受益者。在收购南宁友和古城大药房之后，我们预计公司2018  年零售门店数量有望突破400  家，其中DTP  药房超过50  家，销售额同比增长50%左右，达到15  亿元。
        工业：拟收购万通制药，羽翼渐丰
        公司已公告拟收购万通制药，这是公司延伸产业链的又一重要布局。若10月份完成并表，我们预计万通制药在4Q18  有望贡献1000  万净利润。我们预计2018  年仙茱中药收入有望超过1  亿元，净利润或可达到1500  万元。我们认为公司传统优势的商业业务可以为工业业务提供销售渠道，而工业业务可以为商业发展提供现金流，协同效应明显。
        增长快，估值低，维持“买入”评级
        工业、医药零售等高毛利业务增长较快，我们上调盈利预测，预计公司2018-2020  年归母净利润分别为5.36/6.74/8.27  亿元（暂不考虑万通制药并表影响，前值为5.23/6.65/8.22  亿元），同比增长33%/26%/23%，当前股价对应2018-2020  年PE  估值分别为13x/10x/8x。考虑到公司业绩高速增长，可比公司2019  年平均PE  估值为11x，我们给予公司2019  年PE估值12x-13x，调整目标价为31.23-33.83  元，维持“买入”评级。
        风险提示：药品招标降价超预期；“两票制”推行不及预期；并购整合不及预期。