中信证券-牧原股份-002714-2021年中报点评：生猪出栏高增，养殖成本下行-210827

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2021年上半年公司共实现营业收入415.38亿元，同比增长97.49%，归属母公司股东的净利润95.26亿元，同比下降11.67%。

上半年生猪出栏量高增，屠宰业务逐步上量，成本环比改善明显，盈利能力行业领先。

往后看，预计公司成本仍有下行空间，猪价下行周期出栏仍具备较强成长性。

参考可比公司和历史估值，给予公司2022出栏生猪头均市值6000-7000元，下调目标价至68元（原目标价为85元），维持“买入”评级。

上半年生猪出栏量高增，屠宰业务逐步上量。

2021年上半年公司共实现营业收入415.38亿元，同比增长97.49%；实现净利润111.63亿元，同比下降5.06%；归属母公司股东的净利润95.26亿元，同比下降11.67%。

公司销售生猪1,744万头，同比增长超过150%。

我们测算当前公司商品猪完全成本已经降至15元/公斤，环比改善明显。

屠宰业务逐步上量，上半年共计屠宰生猪98.12万头，完成鲜、冻品猪肉销售9.72万吨，屠宰业务实现营业收入22.94亿元。

产能稳步增长，全年出栏有望达到4000万头。

2021年上半年公司共出栏生猪1744万头，其中商品猪1470万头、仔猪252万头、种猪22万头。

Q2公司主动淘汰低效母猪，能繁母猪微降至276万头。

2021年上半年资本开支达到223亿元，全年有望达到300亿元。

2021年Q2末在建工程143亿元，环比2020年末略有下降，固定资产大幅增加至831亿元。

可以看出公司扩张速度有所放缓，但产能仍在增长当中，未来仍具备较好的成长性，我们预计公司全年出栏（含仔猪）有望达到4000万头。

成本控制得当，未来有望继续下降。

公司成本行业领先，Q2继续显著下行，往后看仍有下降空间：饲料成本来看我们认为玉米、豆粕、小麦等价格上行空间有限；死淘率方面，随着公司养殖人员技术成熟度的提升，母猪效率的提升（Q2加快淘汰了低效母猪），有望继续下降，出栏率逐步恢复。

年底完全成本或降至14元/公斤。

在猪价的下行周期，公司的成本优势体现得更加明显，周期下行依然维持较快的扩张步伐，市占率持续提升。

风险因素：成本波动，政策变动风险，疫病爆发，产能恢复不及预期等。

投资建议：公司成本控制行业领先，出栏量预计高增，长期具有较好的成长性。

考虑到今年上半年生猪价格下跌超预期，下调公司2021/2022年EPS预测至2.41/2.03元（原预测为6.50/4.30元），考虑到价格超预期下跌或将导致行业产能去化，2023年猪价有望迎来上涨，上调2023年EPS预测至5.84元（原预测为2.34元）。

参考可比公司和历史估值，给予公司2022出栏生猪头均市值6000-7000元，假设2022年出栏量为5500万头，下调目标价至68元（原目标价为85元），维持“买入”评级。