国海证券-中国天楹-000035-三季报点评：业绩符合预期，静待后续发力-181023

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        事件：
        10  月22  日晚，公司发布2018  年三季报：报告期内，公司实现营收13.67亿元，同比增长37.64%，实现归属于上市公司股东的净利润1.67  亿元，同比增长18.76%，实现扣非后的归属净利润1.65  亿元，同比增长20.26%。对此，我们点评如下：投资要点：
        扣非后净利润增长20.26%，符合市场预期
        2018  年1-9  月，公司实现营收13.67  亿元，同比增长37.64%，实现归属于上市公司股东的净利润1.67  亿元，同比增长18.76%，实现扣非后的归属净利润1.65  亿元，同比增长20.26%，业绩符合市场预期，业绩增长主要是因为设备业务增长较快。经营性现金流量净额3.12  亿元，同比增长138.59%，自身造血能力有所提升。销售费用4585.7  万元，同比大增1235.43%，主要是因为EPC  业务的拓展；管理费用1.54  亿元，同比增加30.52%，主要是因为新公司设立导致。销售管理费用的增长说明公司业务在大规模扩张期。财务费用6937.36  万元，同比减少37.13%。
        收购Urbaser  已经过会，期待后续发力
        公司拟以发行股份（64.04  亿元）及支付现金（24.78  亿元）的方式购买江苏德展100%股权，从而间接收购Urbaser100%股权的重大资产重组已经获得证监会有条件通过，目前正在反馈意见中。
        Urbaser  已经深耕城市固废综合管理27  年，积累了先进的智慧环卫和城市固废综合处理技术工艺，具备全产业链服务优势，在全球固废领域有很强的品牌优势和市场影响力。我们认为通过此次收购，对公司打造全球环境服务商意义重大：1）进军全球环保产业。公司立志高远，胸怀天下。此次收购Urbaser  后，公司业绩将遍及全球30  多个多家和地区，公司及中国环保产业的国际影响力将大幅提升；2）完善产业链，实现业务协同。Urbaser  已形成覆盖“垃圾分类投放、道路清洁、垃圾分类收集、分类运输、垃圾中转、垃圾分选、垃圾分类处理及能源转化固废全产业链和工业再生资源回收处理服务、水务综合管理等的综合环境服务模式，与公司形成业务协同，解决国内垃圾分类的行业难题；3）资金、市场优势互补。Urbaser  预计未来每年有1.6  亿欧元稳定的现金流，再加上国外低成本的融资环境，能够有效缓解公司资金紧张且成本高的难题，另外上市公司和Urbaser可以利用双品牌战略拓展国内及一带一路国家的环保行业机会；4）2018-2020  年业绩承诺不低于4975/5127/5368  万欧元能够显著增厚公司业绩。公司将一跃成为全球知名的环境综合服务商。
        垃圾焚烧在手订单充足，环卫业务全国布局蓄势待发
        公司主营业务垃圾焚烧发电，目前国内投运10  个垃圾焚烧发电项目，日处理规模达到8800  吨/日，目前国内在建和拟建项目14  个，日处理规模11200  吨/日），同时公司垃圾焚烧发电业务在海外也实现了突破，目前在越南、约旦、新加坡、伊朗等地获取4  个项目，日处理规模6300  吨/日，在手未投产项目规模的1.99  倍。公司在拓展垃圾焚烧发电业务的同时，往上游环卫业务拓展，目前已经在26  个省份设立孙公司实现全国布局，同步拓展垃圾分类、收运、环卫等业务，目前已经获取郸城、固原、海安、项城、如皋、罗平县、阎良等地环卫项目，2017  年签订环卫项目订单额为16.8  亿元，垃圾分类项目94  个，覆盖100  多万人口。公司环卫业务蓄势待发。
        股价具备多重安全边际，实控人增持彰显信心
        公司股价具备多重安全边际：1）大股东及员工持股要约收购（10.33亿元）的价格为6.84  元/股；2）2017  年定增价格6.60  元/股；3）此次发行股份购买资产价格5.89  元/股，目前股价4.38  元，股价已经倒挂25%-36%，具备一定的安全边际。同时实控人及一致行动人拟增持5000-20000  万元，目前已经增持1501.73  万元（成交均价4.72元/股），彰显出对公司未来发展充满信心。作为国内知名的垃圾焚烧企业，通过“蛇吞象”逐步向着全球一流的环境综合服务商迈进，是国内环保行业具有雄心和魄力的公司，具备长期投资价值。
        盈利预测和投资评级：维持公司“增持”评级。暂不考虑发行股份购买资产对公司业绩及股本的影响，我们预计公司  2018-2020EPS分别为  0.22、0.30、0.39  元，对应当前股价  PE  为  20、15、11  倍，给予公司“增持”评级。
        风险提示：重大资产重组失败的风险、市场订单获取及项目推进缓慢的风险、垃圾焚烧处理费下调的风险、Urbaser  收购之后协同效应低于预期风险、Urbaser  业绩承诺完不成风险、利率上行风险、海外市场拓展的不确定性风险、宏观经济下行的风险、大盘系统性风险