华泰证券-海康威视-002415-渠道影响预计Q4转好，安防智能化势不可挡-181022

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        渠道去库存致Q3  单季营收及利润略低于预期，维持买入评级。
        海康威视公布2018  年3  季报，2018  年1-9  月营业收入338.03  亿元，归母净利润73.96  亿元，扣非后归母净利润71.52  亿元，分别较上年度增长21.90%、20.20%、19.02%。其中Q3  单季营收、归母净利润及扣非后归母净利润分别为129.27、32.48、31.42  亿元，分别同比增长14.58%、13.53%、11.48%。Q3  单季营收及利润增速低于预期，主要系在去杠杆背景下，渠道在Q2  和Q3  主动去库存，长期看好视频监控智能化介入商业运营，海康作为行业龙头，研发投入持续，人才储备丰富，维持“买入”评级。
        渠道去库存影响Q2、Q3  单季度业绩，Q4  预计渠道恢复正常
        去杠杆涉及各行各业，在此背景下，海康威视主动帮助经销商去库存，从公司层面，理性选择牺牲短期收入增速、保证收入健康程度，调整整体渠道经销商库存情况。对比公司2018  年Q2  及Q3  单季与历年同期公司经营性现金流可知，2018  年Q2  及Q3  为近5  年同期经营性现金流峰值。2018  年Q3  单季经营性现金流同比增长109.33%，1-9  月经营性现金流同比增长2660.86%。渠道去库存预计Q2、Q3  各影响10  亿左右收入，预计Q4  恢复正常。
        毛利率稳健提升，研发投入加大、期间费用率逐步控制，净利率维持稳定
        产品结构变化带来总体毛利持续提升，前三季度综合毛利率达44.91%。但海康一直处于一个为未来提前布局的进取状态，2018  年1-9  月份公司研发费用率维持高位，达9.10%，前三季度研发费用绝对额已达30.78  亿元。期间费用率虽然总体在2017  年基础上有提升，但2018  年前三季度已经单季逐季下降（Q1  为24.95%、Q2  为23.08%，Q3  为22.06%），费用率逐步控制；今年海康针对订单形式变化进行组织架构调整，同时进行内部人员效能调整，发挥更大效能，调整在费用率上也有了一定的体现。净利润率总体维持稳定。
        硬件与算法结合，推进视频监控智能化趋势不可挡
        从行业专用芯片的推进进展程度和产品化节奏，我们预计带专用芯片的智能化前端产品在今年Q4  会逐步丰富，新品毛利情况好于传统产品，且随着国产TPU  及专用芯片的逐步丰富，视频监控智能化趋势不可挡。
        AI  Cloud+专用芯片推进安防行业智能化，维持买入评级
        看好公司AI  Cloud+专用芯片软硬件结合，持续推进安防行业智能化随着相关领域相关标签的算法成熟，起逻辑判断作用的专用芯片，对加强边缘计算能力，快速推动安防智能化的进展，意义重大。因经济景气度下降及去杠杆对渠道的影响，同时考虑到海外部分领域的不确定性，下调海康18-20年归母净利润至110.53、134.20、162.51（前值为121.30、157.13、204.22亿元），考虑可比公司2018  平均PE  估值为20.27  倍及海康作为行业龙头的估值溢价，给予6  个月20-25  倍的PE  估值，目标价29.08-36.36  元，维持“买入”评级。
        风险提示：宏观经济风险、海外竞争加剧、新业务进展低于预期。