中信证券-北京首都机场股份-0694.HK-2021年中报点评：免税谈判仍未落地，期待国门开放信号-210827

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上半年公司净利润亏损同比增长13.9%至8.4亿，本轮国内疫情控制拐点或现，期待补偿性需求恢复修复机场基本面。

按照免税销售额提成确认上半年免税收入仅2138万，期待免税谈判落地。

大兴转场可看作公司的第三次产能投放，带来旅客结构调优的机遇，预计2022年国门逐步有序打开，远期首都机场出境客占比有望升至35%，流量变现逻辑打开成长空间。

上半年公司净利润亏损同比增长13.9%至8.4亿，本轮国内疫情控制拐点或现，期待补偿性需求恢复修复机场基本面。

2021H1公司营业收入同比下降11.9%至17.5亿元，净利润亏损同比增长13.9%至8.4亿元。

其中航空性收入同比增长22.7%至7.0亿元，受益于2月下旬以来国内需求的快速恢复，国内线航班量和旅客吞吐量同比提升77.6%、56.5%叠加停场费恢复征收；非航空性收入同比下降25.8%至10.5亿元，主要受制于国际旅客吞吐量较2019年下滑99%，免税收入同比下降87.9%至2138万。

近期中国工程院院士张伯礼在接受健康时报采访时提出本轮国内疫情控制拐点或临近，“在严格管控的情况下适当放开，中秋和十一可正常出行”，期待内线压制需求快速恢复修复机场基本面。

剔除大兴转场影响，5月国内线旅客吞吐量或超2109年10%，国内线补偿性需求韧性凸显。

按照免税销售额提成确认上半年免税收入仅2138万，期待免税谈判落地。

公司国内线旅客吞吐量、起降架次2月见底，3月北京核酸检测政策放松后，补偿性需求迅速回补。

若剔除转场大兴机场影响，测算5月公司国内线旅客吞吐量较2019年增长约12.9%，7月以来疫情波动导致国内线航班量再次回调至2019年68,5%，但负面影响缓解国内线需求或迅速反弹。

零容忍防疫政策叠加北京特殊政治经济定位，2021年1-7月首都机场国际旅客吞吐量同比降幅仍95.8%，免税收入同比下降87.9%至2138万。

出于审慎原则2020年按照免税销售额提成确认收入，公司与免税经营商谈判尚在进行中。

航空安全及保卫费用、员工费用、折旧摊销等合计同增10.3%、构成成本端主要增量。

与商贸公司和餐饮公司签署零活资源使用协议，期待细化成本管控带来成效。

公司2021H1经营费用整体同比下降2.7%，小于收入降幅9.2pcts，随着国内航班量回升，航空安全及保卫费用、员工费用、折旧摊销等刚性成本增长、社保等优惠政策取消及新增资产。

三者合计同比增长10.3%，构成成本端主要增量。

特许经营委托管理费因免税及广告收入大幅减小而同比下降36.0%。

汇兑收益及存款利息对冲财务成本33.8%的增幅，财务成本净额下降2.9%。

公司近日与商贸公司和餐饮公司签署了零活资源使用协议，改善公司和合作企业的整体业绩表现，料公司将与集团协作收入承压阶段细化资金管控、提质增效。

北京首都机场或迎来5年业绩成长期，料2023年国际客恢复至2019年水平，远期出境客占比有望升至35%。

2021冬春航季开始首都机场将迎来新的时刻增量，期待本轮国内疫情拐点出现后内线需求的快速修复，截止到2020年全国的航空人口数3.8亿，料航空渗透率仍存1倍以上空间，公司作为第一国门率先受益。

大兴转场可看作公司的第三次产能投放，带来旅客结构调优的机遇，预计2022年国门逐步有序打开，2023年公司国际客恢复至2019年水平，至2025年CAGR12.2%，远期占比35%，带来免税等非航业务的成长。

国航基地航司地位进一步巩固，2021夏秋航季份额占比65.2%，与公司深度绑定，或开启公司长达5年的业绩成长期，释放旅客结构优化的α。

风险因素：免税销售额恢复不达预期；时刻放量不及预期；疫情影响超预期等。

投资建议：上半年公司净利润亏损同比增长13.9%至8.4亿，本轮国内疫情控制拐点或现，期待补偿性需求恢复修复机场基本面。

剔除大兴影响，5月国内线旅客吞吐量或超2109年10%，国内线补偿性需求韧性凸显。

按照免税销售额提成确认上半年免税收入仅2138万，期待免税谈判落地。

大兴转场可看作公司的第三次产能投放，带来旅客结构调优的机遇，预计2022年国门逐步有序打开。

我们上调公司2021/22/23年EPS预测至-0.37/0.23/0.40元(原预测为-0.16/0.23/0.44元)，2025年公司有望实现30亿以上净利润，按照疫情前5年估值中枢16~17X，保守估计一年的合理目标市值为350亿港币，对应目标价7.5港币，维持“买入”评级。