光大证券-一心堂-002727-18年三季报点评：Q3新建门店扩张加速，业绩保持稳健增长-181023

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        事件：
        公司发布三季报，18Q1-3  实现收入66.2  亿元，同比增长18.2%，归母净利润4.19  亿元，同比增长32.5%，扣非归母净利润4.15  亿元，同比增长34.5%。同时，公司预计2018  年全年归母净利润同比增长0~40%。业绩符合预期。
        点评：
        ◆18Q3  自开门店继续加速，保持较快扩张节奏
        截至18Q3  期末，公司共计经营直营店5471  家，相比期初净增405  家，门店数相比去年同期增长9%，其中18Q3  单季度新开门店282  家，关闭和搬迁门店75  家，年化新店比达到21%，相比18Q1  和Q2  逐季加速，且Q3  关店率为1.4%，相比Q2  的2.3%也有明显改善。截至2018  年10  月18  日，公司直营门店数达到5507  家，且正筹备待开业门店有174  家，预计全年净增门店大概在600  家左右，仍保持较快的自开店节奏。18  年药店并购市场整体估值较高，公司并购节奏放缓转入自建为主，预计明年在保持较快自建节奏的基础上，并购视市场环境可能有所增加。
        ◆18Q3  单季度收入增速提升至19.3%，扣非净利润增速稍有放缓
        从单季度数据来看，公司18Q3  实现营收23.3  亿元，同比增长19.3%，相比18Q2  的15.0%增长有所提速，主要是Q3  门店促销力度加大以及新开店加速所致。18Q3  毛利率为39.1%，同比下滑1.8pp，主要也是受新开店加快及门店促销增加影响，另外返利延后也部分降低了毛利率水平，受此影响18Q3扣非净利润同比增长32.1%，相比18Q1~2  有所放缓。此外，公司预告18  年全年归母净利润同比增长0~40%，主要是17Q3~4  在非经常性损益方面有约3100  万定向增发定金为营业外收入，而今年没有对应的营业外收入，因此18年全年归母净利润同比增速将比扣非净利润同比增速低5pp，扣非净利润增速预计30%以上，符合预期。
        ◆期间费用率继续下滑，精细化管理继续强化
        18Q3  销售费用率仅为25.2%，同比下滑3.7pp，管理费用率为5.3%，同比提升1.1pp，而财务费用基本保持稳定，18  年以来期间费用率持续下降，我们认为和公司今年专注整合、并购放缓、关店明显增加以及加强精细化费用管控关系较大，而管理费用率提升主要是部分原属销售费用的管理部门调整划分为管理费用，实际管理费用仍保持稳定，因此看综合期间费用率更为合理。
        ◆Q3新建门店扩张加速，业绩保持稳健增长，维持"买入"评级
        考虑18  年非经常性损益较少，我们小幅下调公司18~20  年EPS  为0.93/1.15/1.39  元（原预测为0.97/1.19/1.45  元），同比增长25%/24%/21%，  现价对应18-20  年PE  为26x/21x/17x。公司为药店行业龙头之一，具有稳定产生现金流的云南大本营市场，并积极拓展川渝和华南等潜力成长市场。我们看好公司未来的持续扩张，维持"买入"评级。  
        ◆风险提示：
        并购整合不顺风险；省外扩张低于预期；个人账户取消风险。