华泰证券-中宠股份-002891-业绩略低预期，国内销售斩获佳绩-181023

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        18  年前三季度归母净利润yoy-29.27%，略低于我们预期
        公司公布18  年三季报，前三季度，公司实现营业收入10.10  亿元，yoy+39.07%，归母净利润0.42  亿元，yoy-29.27%；单季度看，第三季度，公司实现营业收入3.63  亿元，yoy+39.63%，归母净利润0.16  亿元，yoy-4.76%，略低于我们预期。此外，公司公布了18  年业绩指引，2018年归母净利润变动幅度-40%~-10%。受原料涨价、营销费用增加等因素影响，我们调低公司2018-20  年净利润至0.66  亿元、0.89  亿元以及1.27  亿元，维持“增持”评级。
        市场端势头强劲，成本、费用双升致业绩下滑
        市场端，18  年前三季度，公司收入同比增长39.07%，延续高增长。我们认为主要得益于三方面，1）快速发展的宠物市场，2007-16  年，宠物行业市场销售规模复合增速超过40%；2）新订单增长带来公司境外市场稳定增长；3）线上线下双管齐下，积极开拓国内市场。盈利端，1）公司主要零食品类（肉干，鸡肉成本占比七成左右）由于鸡肉采购成本上升盈利能力下降，毛利率较去年同期下降5  个百分点左右，2）国内市场开拓导致费用增加，yoy+85.46%，两因素叠加致公司盈利能力受到较大程度影响。
        导流量布局线上，寻国内市场破局
        线上渠道已经成为国内宠物食品销售的重要渠道之一。草根了解，线上宠物食品销售（额）比例50%+，且17  年增速高达50%。公司先后增设控股子公司威海好宠、中宠颂智以及云吸猫智能负责宠物食品等品类的线上销售，并与苏宁易购达成战略合作，多团队优势协同，主打国内淘系、京东等线上平台，借此实现公司国内产品销售的流量导入、品牌培育。此外，公司也积极进行线下专业店的推广，比如参股美联众合等。草根了解，公司前三季度国内销售（额）实现2  亿元左右，我们预计18  年公司国内业务收入3  亿元左右，同比实现翻倍增长。
        国内销售斩获佳绩，维持“增持”评级
        受原料涨价（产品盈利能力下降）、营销费用增加等因素影响，我们调低公司2018-20  年净利润至0.66  亿元、0.89  亿元以及1.27  亿元（前值分别为0.95、1.17、1.40  亿元）。参照19  年佩蒂27  倍的PE  水平，综合考虑国内宠物行业较大的成长空间以及公司国内销售实现突破，给予公司19  年30~35  倍PE  水平，对应19  年目标价26.70-31.15  元，维持“增持”评级。
        风险提示：中美贸易风险，海外经营风险。