西南证券-水井坊-600779-收入增速有所放缓，盈利能力持续提升-181023

《西南证券-水井坊-600779-收入增速有所放缓，盈利能力持续提升-181023（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《西南证券-水井坊-600779-收入增速有所放缓，盈利能力持续提升-181023（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        业绩总结：公司2018年前三季度实现收入  21.4亿元，同比+45%，归母净利润4.6  亿元，同比+90%；其中18Q3  实现收入8.0  亿元，同比+27%，归母净利润2.0  亿元，同比+52%；收入符合预期，利润略超预期。
        经济和消费下行+竞争加剧，18Q3  增速有所放缓，但区域差异较大。18Q2  以来经济增速下行，消费意愿减弱；同时，白酒行业经过2-3  年景气上行，目前面临一定压力：价：高端酒持续快速涨价、次高端短而平快节奏调价，短期内价格面临天花板；量：名酒渠道渗透率提升、消费不景气，增速放缓态势明显。同时，渠道补库存也告一段落，费用前置争夺门店和消费者越发明显，竞争加剧，尤其是18  年春节之后，体现较为明显，叠加经济不乐观，行业增速放缓。值得重视的是，公司增速虽然有所放缓，但各区域差异度较大，东区增速依然较为乐观，增速达到将近60%，估计上海和浙江地区增速超过70%；中区增速有分化：湖南增速60%以上，河南增速估计在20%+；西区增速44%，估计四川增速30%左右。门店数量高速增长，18  年前三季度同比+143%。分产品来看，典藏同比+36%，井台+28%，八号+68%。值得注意的是18Q3  单季度销量增速放缓明显，单季度销量1919  吨，同比+15%。
        提价、结构升级、销量增加及所得税率下降带动利润高增长，费用投放依然处于高位。前三季度毛利率提升将近3  个百分点：1、17  年8  月份和12  月份两次提价；2、17Q1/17Q4  相继推出典藏和菁翠，产品结构升级明显；3、18  年前三季度核心产品销量增速34%，规模优势凸显。三费率增加3.5  个百分点，主要是销售费用率上升将近6  个百分点至30.4%，环比略有下降，但依然维持在高位；管理费用率下降2.2  个百分点；同时，所得税率下降超过4  个百分点，带动净利率创出本轮复苏后的新高，18Q3  单季度净利率达到24%。
        看好公司长期持续增长。1、水井坊核心产品位于次高端价格带，增速最快，在消费持续升级大趋势下受益最为明显；2、成熟的商业运行模式，区域复制带动业绩高速增长。公司采用省级总代、厂家销售人员前端对于市场和费用的把控、注重终端动销和消费者培育的商业模式，近两年的高速增长，证明了该模式的优越性，持续进行核心市场的复制和开拓，长期持续快速增长可期；3、费用投放更加注重长远。高增长阶段，公司加大费用投放，注重门店开拓和升级、消费者培育和体验，更加注重长期可持续发展；4、30  亿元邛崃投资项目+大股东高价要约收购，侧重于水井坊长期的发展和规划。
        盈利预测与评级。维持2018  年盈利预测不变，但基于经济增速放缓导致消费不景气和行业竞争加剧，下调2019-2020  年销量收入分别至37.8  亿元、46.0  亿元，下调幅度分别为-14%、-29%；下调2019-2020  年归母净利润分别至9.05  亿元、11.24  亿元，下调幅度分别为-15%、-32%，调整后2018-2020  年EPS  分别为1.36  元、1.85  元、2.30  元，对应动态PE  分别为24  倍、18  倍、14  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：市场开拓或不达预期；行业增速大幅放缓风险。