财通证券-恒顺醋业-600305-主营业务稳步增长，费用控制成效显现-181022

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        事件：公司发布  2018  年三季报：前三季度实现营业收入  12.36  亿元，同比增长  10.83%；实现净利润  2.30  亿元，同比增长  50.69%；实现扣非后归母净利润  1.59  亿元，同比增长  22.67%。  
        主营业务继续呈现加速增长趋势，盈利能力稳步提升。公司主营酱醋类产品已经在上半年呈现加速增长态势，2018H1  较去年同期增幅提升较大。三季度单季度实现营业收入  4.31  亿，同比/环比分别增长  12.98%/6.44%，延续了自二季度以来加速增长趋势。另外，前三季度销售毛利率为  41.45%，较去年同期提升  0.35pcts。我们认为，主要原因系公司在  2016  年下半年对产品提价效应随着销量的提升而放大，同时中高端产品占比逐步提升所致。
        净利率提升明显，费用控制成效显现。前三季度公司净利率18.64%，同比提升  5.01pcts。公司前三季度销售费用率  14.52%，主要原因是前两年公司促销费用投放较高导致基数较高，且公司今年原本一部分促销折让由费用摊到成本中。前期的高费用投放也促进了收入的增长。另外前三季度公司管理费用率  6.39%，同比下降  2.72pcts，公司内部经营效率提升明显。  
        享有定价权的醋行业龙头，成长空间广阔。公司作为传统四大名醋之一的镇江香醋代表，目前由“恒顺+北固山”双品牌运作。公司近期缩减产品品类，SKU  计划缩减至  60-70  种，且公司醋类“A  陈”、“B  香”均成为过亿元大单品，料酒、白醋等增速同样明显。目前醋行业集中度较低，公司未来有广阔的成长空间。作为醋行业的龙头企业，公司享有一定的定价权。另外公司目前江苏地区收入最大，若华东地区其他省份继续扩张，市场空间较大。
        盈利预测及投资建议  
        结构优化外加省外扩张，公司成长空间广阔。预计  2018-2020  年EPS  分别为  0.43  元、0.50  元、0.60  元，对应  2018-2020  年  PE分别为  24.4  倍、20.9  倍、17.6  倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
        风险提示:食品安全风险，新品推广不及预期。