中信证券-山东药玻-600529-2021年中报点评：业绩符合预期，一类模制瓶大幅扩产-210827

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公司业绩基本符合预期。

主要品种销售增长较好，一类模制瓶产能有望达到10亿支。

毛利率同比有所下滑，未来有望逐步回升。

拟扩大预灌封产能至5.89亿支，中硼硅玻璃管已实现自产。

公司期间费用率大幅下降，经营性现金流有望逐步改善。

公司业绩基本符合预期。

公司2021H1实现收入、净利润、扣非净利润18.12亿、3.01亿、2.89亿元，同比+17.98%、+14.62%、+11.78%，其中2021Q2实现收入、净利润、扣非净利润8.86亿、1.45亿、1.38亿元，同比+14.32%、+14.31%、+9.51%。

公司2021H1利润端增速放缓主要由于原材料成本上涨、新会计准则下运输费用调整以及疫情影响下海运费上涨所致，业绩基本符合预期。

主要品种销售增长较好，一类模制瓶产能有望达到10亿支。

公司上半年主要产品销售均取得较好增长。

其中，一类模制瓶：销售1.5亿支，同比增长30%。

第五批带量采购中有不少抗生素注射剂品种采用使用一类模制瓶，根据草根调研，随着集采的落地和执行，公司已接到齐鲁制药、恒瑞医药等大型制药企业的订单，公司一类模制瓶有望迎来下一波放量。

公司此前一类模制瓶产能约3亿支，6-7月份已扩产至4-6亿支，目前公司药用包装材料产业园一期工程建设项目已经开始投产，未来中硼硅模制瓶产能将达到10亿支左右，展示出对市场需求的强烈信心；棕色瓶：销售近14亿支，同比增长7.7%，权健事件对保健品市场的影响在逐渐减弱，国外棕色瓶市场保持稳定；丁基胶塞类产品：销售27.5亿支，同比增长23%，胶塞产能已提升至60亿支，公司加大功能性胶塞产品的研发和销售，预计2021年丁基胶塞业务将实现快速增长；日化食品瓶类产品：销售12.25亿支，同比增长20.4%。

毛利率同比有所下滑，未来有望逐步回升。

公司2021H1毛利率30.39%，同比-7.05PCTs。

毛利率大幅下滑估计主要由于以下原因：1）煤炭、纯碱等原材料由于市场供给紧张，我们预计成本上涨约3000万元；2）由于人民币升值，汇兑损益影响1000多万利润；3）受疫情影响，海运费成本提升约3000万元。

我们预计原材料+汇兑损益+海运费合计上涨约7000万元，影响毛利率约4.6PCTs。

此外新会计准备的执行将运输费调整为营业成本，参考去年同期5546万元运费，我们预计影响毛利率约3.6PCTs。

随着上述不利因素的解除，公司毛利率有望逐步回升。

拟扩大预灌封产能至5.89亿支，中硼硅玻璃管已实现自产。

公司公告拟在一类管制瓶车间扩大预灌封产能，在2021-2023年期间，拟总投资9.3亿元，分批购置预灌封生产设备，计划2021/2022/2023/2024年预灌封产能分别达到0.68/0.98/3.92/5.89亿支。

公司投入大量资金用于预灌封产能扩大，体现预灌封产品在公司发展战略中的重要地位。

传统疫苗瓶可使用一类管制瓶、一类预灌封和一类模制瓶盛装，全球新冠疫苗的大规模接种催生一类玻璃瓶的庞大需求。

国内预灌封产能非常紧缺，除进口企业外，公司和威高的产能最大。

公司目前一类预灌封产能约5000万支，与一类模制瓶均处于供不应求状态。

随着疫苗、单抗等领域迅速发展，预灌封市场需求不断增长，公司未来扩产的预灌封产能有望逐步释放，成为业绩新增长点。

此外，公司中硼硅玻璃管已实现自产，相对于进口玻璃管具备绝对的成本优势，采购周期优势，在行业内竞争力和影响力不断增强。

一类管制瓶市场空间空阔，预计在后续集采中有望取得更大市场份额。

公司期间费用率大幅下降，经营性现金流情况良好。

公司2021H1管理、销售、财务费用率分别为4.02%、1.98%、-0.08%，同比-1.45、-5.13、+0.96PCTs，整体期间费用率同比-5.64%，费用大幅下滑。

其中财务费用较去年同期+90.43%，增长较大，主要由于人民币升值带来的汇兑损益减少，销售费用较去年同期-67.20%，主要由于新收入准则将运输费调整至营业成本。

2021H1公司经营性现金流净额1.89亿元，同比-7.43%。

风险因素。

一类玻璃瓶放量不达预期；上游原材料及环保成本上升。

维持“买入”评级。

我们看好公司一类玻璃瓶的放量和毛利率的逐步回升，结合2021H1业绩，考虑到短期内海运费及原材料成本的因素对利润端的影响，调整2021-2023年EPS预测至1.15/1.44/1.77元（原预测1.18/1.52/1.92元）。

参考可比公司估值，给予2021年37倍PE，对应目标价43元，维持“买入”评级。