华金证券-奈雪的茶-2150.HK-业绩符合预期，经营效率显著提升-210827

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事件：奈雪的茶公布了21H1财报。

上半年，公司实现净收入21.3亿元，同比增长80.2%；经调整归母净利润为0.48亿元（去年同期为-0.63亿元），业绩超预期；经营活动现金净额同比+18.4pcts至3.8亿元。

◆门店经营利润率显著改善：21H1，奈雪的茶茶饮店/台盖/其他分别实现营收20.1/0.8/0.4亿元，同比+81.1%/23.0%/400.7%，奈雪的茶茶饮店贡献了94.4%的营收，是营收高速增长的主要推动力。

从门店经营来看，奈雪的茶与台盖门店经营利润率分别较2020年提升7.0/0.1pct至19.2%/15.5%，其中奈雪的茶门店经营利润率好于2019年的16.3%。

PRO店铺经营效率提升明显。

◆门店稳步扩张，第一类PRO店盈利能力强：21H1，奈雪的茶净增87家（新开93家，关停6家）门店至578家，其中68.7%的门店位于一线和新一线城市，新增门店中仅有15家为标准店，剩下78家皆为PRO店。

公司将PRO门店分为两类：第一类PRO店位于人流量和租金相对较高的购物商场，第二类则位于人流量和租金相对较低的写字楼和社区。

两类PRO门店目前所展示的单店营收有所不同，据公司披露，第一类PRO店的平均每日销售额（2.1万元）与标准店（2.2万元）相近，但因为坪效的提升和人员减少经营利润率更高，而第二类PRO店的平均每日销售额仅为标准店的54%，其经营利润率（15.3%）低于标准店（19.9%）和第一类PRO店（21.7%），但更容易达到盈亏平衡点、便于核心城市门店加密。

公司表示，在中短期内第一类PRO店的数目将高于第二类，且全年新增300家的门店将超额完成。

需要指出的是，奈雪PRO店诞生于去年11月，当前门店数量不多且经营周期有限，因此所展现的数据方差较大，我们认为尚不能根据1H21的经营情况做简单线性外推。

◆财务状况逐步好转：21H1，公司的毛利率较2020年提升了6.5pcts至68.5%（较2019年提升了5.1pcts），毛利率的提升主要由于公司的供应链体系逐渐完善。

总部费用率（计算值，非官方）较2020年下降了1.4pcts至15.2%（较2019年下降了1.5pcts），公司在上市前注重中后台及IT信息系统的建设，故总部费用率较高，现阶段总部员工(21H1:1078vs.2020：968）逐步稳定，我们认为未来中后台及IT的成本大幅上升的可能性不大，并随着公司规模的增长总部费用率将继续下降。

公司经调整净利率达到了2.3%（去年同期为-5.4%），盈利能力有所提升。

公司重视对科技的投入，现有的科技能力能够实现智能排班、自动/半自动制茶等，有效降低对人工的依赖且改善运营效率。

我们认为供应链体系的完善、总部费用率的逐步下降及科技能力的提升将成为推动公司净利率提升的重要力量。

◆投资建议：尽管PRO店1H21的数据参考性有限，但从逻辑上而言PRO店的高坪效、易复制的特点更加有助于公司把握高端现制茶饮市场的发展红利。

我们预测，公司2021-2023年经调整净利润为1.2/3.7/6.6亿元，经调整净利率为2.4%/5.2%/7.0%。

考虑到公司经营趋势转好，我们上调公司评级为“增持-A”。

◆风险提示：新冠疫情的持续性影响；门店数量扩张不及预期；原材料价格上涨或者短缺；食品安全风险影响品牌形象；新的有力竞争者的冲击。