光大证券-华帝股份-002035-2018年三季报点评：经营质量改善，业绩底部坚实-181023

《光大证券-华帝股份-002035-2018年三季报点评：经营质量改善，业绩底部坚实-181023（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《光大证券-华帝股份-002035-2018年三季报点评：经营质量改善，业绩底部坚实-181023（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：
        ◆公司三季报发布，业绩保持快速增长。华帝股份2018  年前三季度实现营业收入46.5  亿元，同比+13.8%，归母净利润4.4  亿元，同比+41.9%，合EPS  为0.50  元。其中，2018Q3  营业收入14.7  亿元，同比+7%，归母净利润9965.1  万元，同比+31.3%。公司同时公告2018  年全年归母净利润同比增长30~50%，为6.63~7.64  亿元。
        点评：
        ◆营收增速受口径调整影响略有放缓，但结构亮点依旧。公司三季度收入增速较前期有所放缓。一方面受到合并报表范围变化影响：上半年上海子公司剥离，17H2  杭州子公司退出合并，三季度母公司报表收入保持约12%增长。
        经营层面：1）分品牌看，华帝品牌Q3  营收增长13%，累计增长15%，百得品牌受经营节奏调整影响，Q3  营收同比下降7%，但全年仍可保证15%以上目标。2）分渠道看，估计Q3  电商收入增速受双十一备货延后等节奏影响放缓至个位数，后续将有所恢复，线下（KA、专卖店）保持稳健增长。增长亮点仍是工程渠道，预计依旧保持上半年30%以上高增速。3）分品类看，预计烟灶等传统品类受行业影响增速仍有放缓，燃热是公司年内明星品类，预计前三季度增速超50%。
        总的来看，虽然行业需求面临地产放缓/经济走弱等负面影响，但公司通过品类扩张与渠道管理，收入依旧获得了稳定的增长。
        ◆净利率稳定提升，现金流有所改善。公司前三季度毛利率46.4%，同比+2.2pct，受益前期品牌定位的提升和更新换代较快，年内零售均价同比提升继续带动毛利率上行。前三季度销售费用率同比-0.7pct，略有下行；管理费用基本稳定，其中研发费用率4.5%，同比增长19%。公司净利润保持增长态势，前三季度为9.76%,整体来看，公司依然处于经营改善周期内，考虑前期利润率低基数，全年净利润率仍有望达到10%以上，提升1.5~2pct。
        公司Q3  经营现金流1.47  亿，环比大幅改善。其中应收账款9.6  亿较Q2  减少超1  亿，主要来自于恒大、京东等大客户的应收款回收。同时随着全年增速考核目标的适时下调，经销商的经营压力也开始减轻，经营底部明确。
        ◆经营底部夯实，长期空间仍可期待。
        公司自2015  年治理变革以来，经过近3  年持续改革，无论品牌形象、产品力、渠道管控都大幅提升，内部管理水平也日臻完善。同时也在进一步加强研发体系建设，品类扩张持续受到成效；推动渠道扁平化与信息化，符合产业发展方向。行业虽然面临需求下行和竞争趋紧的压力，但我们认为具备产品创新与品类扩张能力，渠道管理领先的龙头公司仍有望在这一轮洗牌期逐步脱颖而出，公司当前PE  仅12  倍，市值不足百亿，长期成长空间依旧可以期待。
        ◆盈利预测、估值与评级。公司前期因行业下行压力及市场情绪影响跌幅较大，但公司过去两年在治理结构改善带动下，无论是外部的品牌定位还是内部管理效率，均得到大幅提升。从三季报来看，公司经营质量有所改善，业绩底部坚实，调整结束后未来稳定成长仍可期待。我们维持2018~20  年EPS为0.79/0.98/1.22  元，对应估值12/9/8  倍，若考虑定增摊薄后EPS  为0.75/0.94/1.15  元，对应估值12/10/8  倍，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：地产拖累需求进一步下行；经销商库存风险。