华创证券-水井坊-600779-2018年三季报点评：收入增速放缓符合预期，基本面保持良好-181023

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        事项：
        公司发布2018  年三季报，前三季度公司实现收入21.39  亿元，同增45.36%；归母净利润4.63  亿元，同增90.15%；扣非归母净利润4.9  亿元，同增97.73%。
        单Q3  公司收入8.03  亿元，同增27.21%；归母净利润1.95  亿元，同增51.56%。
        评论：
        单季收入增速有所放缓，基本符合我们预期。18Q3  公司收入8.02  亿元，同增27.21%，环比Q2（+33.03%）有所放缓，收入增速基本符合我们预期。除去年同期高基数因素外，此前部分渠道调研反馈终端需求有所波动，动销弱于同期，因此整体增速有所放缓。分产品看，前三季度高档酒实现收入20.62  亿元，同增50.63%，其中臻酿八号增速依旧快于井台，分别增长68%和28%，典藏大师增长36%。分区域看，公司持续推进“5+5+5”核心市场建设，继续开拓河北、山东、江西和广西等新兴核心市场，东区和北区保持较快增速，前三季度收入增速均接近60%，目前公司核心门店已超3  万家，销售人员超400  人，渠道终端继续加强渗透。
        提价效应叠加短期费用率下行，净利率有所提升。18Q3  公司毛利率为82.29%，同增2.26pcts，主要系去年下半年两次提价带来提价效应所致，产品结构升级效应一般。费用率方面，18Q3  销售费用率28.79%，同增3.9pcts，但环降1.6pcts，公司继续保持广告及品鉴会投入以提升品牌力，核心门店投入亦基本维持，但预计H2  费用率整体将有所回落。管理费用率同降2.5pcts，费用控制表现良好。
        此外，去年三季度公司各项调整逐步到位，受非经常损益因素影响较少。综上，公司18Q3  净利率为24.3%，同增3.9pcts，净利率表现良好，预计全年净利率站稳20%以上。
        持续打造品牌强化渠道，基本面保持良好。公司大股东帝亚吉欧已完成溢价要约收购，彰显其对公司中长期发展信心，管理层团队认可度高且保持稳定，继续在现有经营思路下实现发展，持续打造提升品牌力，通过核心市场及核心门店模式稳步推进全国化扩张。短期看次高端白酒空间一定程度或受外部经济波动影响，且品牌跑马圈地之后竞争及投入有所加大，但中长期看，消费升级带动次高端白酒稳步扩容，公司具备全国化布局潜力，有望稳步提升市场份额。
        盈利预测、估值及投资评级：公司Q3  收入增速放缓符合我们此前预期，基本面依旧保持良好，紧密跟踪后续外部需求变化及渠道反馈情况。我们下调公司2018-2020  年EPS  预测至1.33/1.74/2.17  元（原预测值：1.38/2.16/3.09  元），对应利润增速分别为93.3%/30.7%/25.0%，目前股价对应PE  为25/19/15  倍，参考行业内可比公司，给予19  年22  倍PE，目标价调整至38.2  元，调整至“推荐”评级。
        风险提示：经济外部冲击影响次高端白酒增速；全国化进程低于预期；产品动销不达预期。