中信证券-八方股份-603489-2021年中报点评：Q2业绩超预期，下半年环比高增长有瓶颈-210827

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公司2021上半年实现营收12.3亿元，同比+114.5%，归母净利润3.1亿元，同比+71.3%,其中，第二季度营收7.1亿元，同比+116.9%，实现归母净利润1.6亿元，同比+45.6%，业绩增长超预期。

公司核心业务增长强劲，产能扩充稳步推进，增长确定性高，预计公司近年业绩将保持30-40%增速的确定性强。

基于公司国内业务超预期，微调公司2021/22/23年EPS预测至4.95/6.62/8.63元（此前为4.75/6.48/8.45元），同时我们认为公司可享受全球电踏车PAS最纯标的的估值溢价，给予2022年40xPE,对应目标价265元，维持“买入”评级。

营收、业绩连创新高，电踏车主业毛利率保持稳定。

公司2021年上半年实现营业收入12.3亿元，同比+114.5%；实现归母净利润3.1亿元，同比+71.3%。

其中Q2营收7.1亿元，同比+116.9%；实现归母净利润1.6亿元，同比+45.6%。

期内公司营收、业绩继续保持高速增长，主因欧洲等海外市场电踏车需求旺盛以及Q2中国台湾地区疫情反复推动公司市占率提升。

2021年二季度公司整体毛利率34.3%，同比-9.0pcts，环比-4.6pcts，主要因为天津工厂国内电机产品放量，产品结构发生较大变化。

我们测算，公司Q2电踏车产品毛利率约42%，保持稳定。

公司二季度整体费用率7.2%，同比-2.9pcts，环比+3.1pcts。

海外市场需求旺盛，产能扩充稳步推进。

据ZIV，2020年欧洲电踏车销量突破500万辆，电踏车需求井喷；美国市场发展势头强劲，该机构预计2025年渗透率有望增长接近3倍；日本电踏车2020年销量达到73万，同比增长5.65%，存在产销缺口。

公司同时稳步推进产能改扩建：新总部基地已于今年1月建成，9月完成搬迁工作后，公司产能有望大幅度提升；子公司八方天津现已实现量产，上半年实现净利润388万；子公司八方新能源建设已近尾声，将帮助公司提升电池产品配套率；此外日本子公司已开始运作，为进军日本市场做足准备。

公司产能进一步提升，PAS产品竞争力强劲，将能更好应对可能的订单井喷式增长。

马来西亚疫情加剧自行车零部件紧缺，料下半年出货量增长有瓶颈。

受疫情影响，禧玛诺自2021年6月1日起将马来西亚工厂产能缩减至60%，自6月10日起暂时关闭，直到7月中工厂才短暂复工，7月下旬及8月又因疫情反复间断性停产，我们测算停产实际影响天数已超过60天。

由于马来西亚工厂主要生产飞轮等自行车核心零部件，料将对公司产品下半年出货量产生较大影响。

但长期来看，一方面马来西亚进入积极复苏的节奏，我们预计马来西亚首剂/第二剂疫苗覆盖率在十月底有望达到75%，现阶段完全接种80%以上的工厂允许100%复工。

我们对四季度自行车零部件产能恢复正常保持相对乐观；另一方面，禧玛诺已在大阪和山口追加130亿日元投资，使日本国内今年产能达到19年1.5倍，弥补海外产能的空缺。

最后，基于马来西亚的疫情，禧玛诺于7月决定投资200亿日元于新加坡建厂，2022年底投产，考虑之前在马来西亚扩产项目也在2022年初投产，我们预计2022年零部件短缺的问题将产生根本性改变，产业产能瓶颈有望得到突破。

风险因素：海外疫情演进不确定；海外贸易政策恶化；行业竞争加剧；航运及原材料成本剧烈上升。

投资建议：公司是全球化的电踏车驱动系统及组件（PAS）龙头之一，具有丰富的产品种类、较大的用户规模、强大定制化能力及独特的品牌及客户优势。

受益于行业增长高确定性和产能扩充，预计公司长期业绩将保持高速增长。

基于公司国内业务超预期，上调公司2021/22/23年EPS预测至4.95/6.62/8.63元（此前为4.75/6.48/8.45元）；公司应该享受全球电踏车PAS最纯标的的估值溢价，给予2022年40xPE，对应目标价265元，维持“买入”评级。