国联证券-一心堂-002727-经营稳健，自建门店符合行业现状-181023

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        事件：
        公司公布2018年三季报，前三季度实现营收66.19亿元，同比增长18.15%；实现归母净利润4.19亿元，同比增长32.46%，扣非后归母净利润4.15亿元，同比增长34.54%。实现基本EPS为0.74元。公司预计2018年全年实现归母净利润4.23-5.92亿元，同比增长0-40%。整体业绩符合预期。
        投资要点：
        三季度经营符合预期，销售费用率显著降低
        公司18Q3实现营收23.27亿元（+19.30%）、扣非后归母净利润1.24亿元（+32.09%），Q3单季度毛利率为39.13%，相比于Q2有所下滑，抛开公司历年Q3毛利率低于Q2的季节性影响，我们预计还与Q3新开门店较多有关；费用率方面Q3销售费用率为25.25%，同比17Q3下降3.67%，管理费用略有提升而财务费用率持续下降，公司门店布局成型之后费用支出方面好转明显。
        新增门店以自建为主，门店管理日趋成熟
        门店方面截至Q3公司门店总数为5471家，相比18H1净增207家，从省份来看云南（+80家）、山西（+55家）和四川（+28家）增加较多，其中云南与四川为公司优势地区的巩固，山西则是公司对灵石大众药房的收购后的扩张。整体来看在重点市场稳固之后公司门店扩张进度趋于合理，从2018年以来对老门店的搬迁（+110家）与关店（+116家）力度有所提升看出公司对门店管理的重视程度的提升；在当前并购成本日益提升背景下公司也适时转变扩张风格为自建为主，这也符合行业精细化管理的要求。
        营运数据表现良好
        经营方面Q3公司应收账款7.60亿元维持稳定，存货略有增加，主要是公司门店数提升所致，而Q3单季度资产减值损失（主要是存货跌价损失）为0.15亿元，环比有较大改善，预计主要是与促销活动有关。现金流方面公司Q3经营性现金流为2.51亿元，表现优异。
        维持推荐评级
        随着公司前期拓展的川渝市场经营稳定逐步贡献利润，云南大本营内生增长仍能持续为公司增添增长动力，我们长期看好公司在西南地区的经营优势，维持前期预测18/19/20年归母净利润为5.61/7.18/9.24亿元，对应当前股价PE为24.20/18.89/14.69倍，维持“推荐”评级。
        风险提示
        1、门店扩张进度不及预期；2、外省门店经营不及预期