平安证券-龙马环卫-603686-环卫服务维持高增长，设备增速下滑拖累整体业绩-181024

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        投资要点
        事项：
        公司公布三季报，实现营收24.84亿元，同比增长9.51%，实现归母净利润1.99亿元，同比增长3.94%，业绩低于市场预期。
        平安观点：
        订单加速落地，环卫服务将维持高增长：18  年前三季度，公司环卫服务实现收入约7.21  亿元，同比增长约55%，贡献主要收入增量，营收占比约30%，占比持续提升。前三季度，公司中标环卫服务订单年化金额5.35亿元，远超去年同期2.98  亿元，公司目前在手环卫服务订单年化金额达14.80  亿元，尚有近6  亿收入即将释放，环卫服务将保持高速增长。
        环卫设备拖累业绩，短期维持低速增长：18  年前三季度，公司环卫设备实现收入约17.4  亿元，和去年基本持平，增速较低主要受政府资金安排等因素有关。另外，公司环卫设备主打高端市场，而目前环卫设备客户逐渐由政府向环卫服务运营企业转变，环卫服务运营企业更关注设备的经济性，受此影响公司环卫设备增速较低。
        盈利能力略有下降，环卫服务运营水平有待提升：18  年前三季度公司毛利率24.83%，同比下降2.27  个百分点，主要原因有：1）公司环卫设备客户结构变化，企业客户毛利率较低；2）环卫服务新项目毛利率较低，原海口、沈阳项目预计由于考核趋严导致投入增加盈利能力下降，公司环卫服务运营水平有待提升。
        应收账款大幅增长，短期风险可控：截至三季度末，公司应收账款金额达18.45  亿元，同比增长36.32%，导致经营活动产生的现金流净额达-6.22亿元（去年同期-3.08  亿元），主要受环卫部门、环卫服务公司等客户拨款进度安排因素所致。从历史数据看，公司一、二、三季度现金流都为负值，四季度则会由负转正。另外，公司客户比较分散，排名第一的客户应收账款金额占比不超过5%，风险可控。
        盈利预测与投资建议：考虑到环卫设备市场需求结构发生变化，我们下调公司2018-2020  年EPS预测分别为0.97、1.06、1.17  元（前值1.08、1.32、1.58），同比分别增长11.0%、10.2%、9.9%，对应PE  分别为12.3、11.2、10.2。公司环卫服务订单加速落地，公司业绩增长有保障且公司目前估值处于历史最低水平，维持公司“强烈推荐”评级。
        风险提示：1）环卫服务市场化趋势变缓：环卫服务市场化主要由政府推动，如果未来推动力度变弱将对公司环卫服务业务产生不利影响；2）环卫服务项目落地低于预期：随着越来越多企业涌入环卫服务行业，行业竞争加剧，受此影响公司环卫服务项目存在落地低于预期的风险；3）政府环卫设备采购低于预期：目前政府仍是环卫设备的主要采购方，如果政府采购放缓，将对公司环卫设备业务产生不利影响；4）环卫设备原材料价格上涨风险；5）环卫服务毛利率下降风险。