天风证券-片仔癀-600436-业绩延续高增长，继续看好片仔癀后续渠道拓展和销量增长-181024

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        前三季度收入增长30.65%，净利润增长36.35%
        公司公告三季报：前三季度收入35.86  亿元，同比增长30.65%；归母净利润9.20  亿元，同比增长36.35%；归母扣非后净利润为9.05  亿元，同比增长39.50%，其中Q3  收入11.82  亿元，同比增长19.17%；归母净利润3.04亿元，同比增长25.22%，整体经营业绩表现符合市场预期。公司经营净现金流1.10  亿元，同比下滑84.44%，主要是管理层认为有能力和意图持有至到期的定期存款，不在现金流量表上作为现金及现金等价物列示所致。整体上看，公司核心产品片仔癀系列延续了良好的增长态势，随着公司渠道的继续开拓，“一核两翼”战略持续推进，公司良好的发展势头有望延续。
        工业商业均实现快速的增长，片仔癀保持良好增长速度
        分版块看：医药工业收入14.74  亿元，同比增长28.49%，毛利率下降2.21%至80.28%；代表核心片仔癀品种的肝病用药收入14.16  亿元，同比增长32.04%，由于上游原材料等成本上涨因素，整体毛利率下滑3.44%至83.29%。我们测算片仔癀折合锭剂量增长超过28%，销量增长是片仔癀收入增长的主要原因。其中2018Q3  单季度肝病用药收入4.15  亿元，同比增长7.37%，我们估计增速下滑主要是受季节性控货影响，预计四季度增速有望回升。我们认为随着公司继续深入渠道建设和拓展，加强终端营销，片仔癀销量后续仍有望保持快速增长的势头。根据公司2017  年年报，公司将继续推进片仔癀体验馆布局，大力拓展京津冀、长三角、两湖市场，推动片仔癀从南向北、从东向西提升全国覆盖面以促进增量；同时今年将加大海外市场拓展，根据公司官网，海外及港澳地区首间片仔癀国药堂于3月底在香港九龙隆重开幕，公司过去几年海外市场销售相对平稳，未来在营销渠道拓展下有望重拾增长态势，前三季度境外地区收入达到2.61  亿元，同比增长达到46.91%；公司进一步加强对片仔癀的市场宣传和推广，提升品牌知名度和消费者知晓率，为销售持续增长奠定品牌基础。
        日化业务收入3.38  亿元，同比增长38.39%。预计化妆品公司延续良好发展势头；片仔癀家化主要销售片仔癀牙膏系列继续实现可观的增长。作为“一核两翼”战略重要组成部分，日化后续将持续在渠道拓展和营销推广方面进一步发力，为公司培育新的业绩贡献来源。
        医药商业收入17.46  亿元，同比增长30.79%，主要是子公司厦门片仔癀宏仁医药有限公司（合并）销售增长所致，工商协同值得期待，商业毛利率大幅提升2.57%至9.68%，实现了良好规模效益，为单季度公司业绩的增长做了明显的贡献。
        缺性价值品种，维持“增持评级”
        基于公司季节环比经营趋势整体销售策略，我们小幅下调公司2018-2020年EPS  分别至1.85、2.43、3.15  元（分别变化-2.38%/-4.43%/-7.66%）对应PE  分别为44、34、26  倍，片仔癀是少有的中药稀缺价值品种，看好片仔癀持续增长以及公司“一核两翼”战略前景，维持“增持评级”。
        风险提示：片仔癀营销拓展进度低于预期，“一核两翼”进展低于预期