国信证券-药明生物-2269.HK-2021年中报点评：业绩超预期，开启CMO元年-210826

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业绩高速增长，超出预期2021H1实现营收44.07亿元（+126.7%）、归母净利润18.42亿元（+150.3%），超出预期，得益于临床三期和商业化项目收入迅速增长。

分地区看，中国、美国、欧洲分别同比增长42.3%、149.3%、706.8%。

毛利率52.12%大幅提升11.6pp，主要是产能利用率提升。

开启CMO元年，Win-the-Molecule战略持续兑现IND前项目收入14.5亿元（+50.4%）；IND后项目收入19.4亿元（+109.2%），商业化收入8.9亿元，占比20.2%。

截止2020H1综合项目数408个，（新增79个），其中临床前项目212个，临床I期116个、II期44个，II期32个，商业化项目4个（新增2个：GSK/Tesaro的PD-1和GSK/Vir的新冠中和抗体）。

未完成订单125亿美元（+31.7%），其中未完成服务订单达到72亿美元（+25.2%），得益于疫苗CMO合同、新冠项目新增8个及非新冠业务快速恢复。

2016-2020年未完成订单的CAGR达到184%。

未完成潜在里程碑收入高达52亿美元，同比增长41.9%。

前瞻布局技术平台，产能持续扩张公司拥有WuXiBody双抗平台、WuXia细胞系平台、WuXiUP连续生产平台、SDArBodY平台等技术，共有59项专利申请。

WuXiUP项目40+，13个IND项目，2021年预期申报5个BLA；WuXiBody项目31个，预计1-2个年内获得IND批准。

药明海德已签订9款疫苗订单，其中包括新冠疫苗订单约3亿美元。

与合全药业成立药明合联WuXiXDC，聚焦一体化生物偶联药物，已有48个全球项目在手，市占率接近20%。

目前产能15万升，2024年预计扩张到43万升。

风险提示：研发进展不达预期；项目终止数目增加；全球疫情影响等。

投资建议：上调盈利预测及估值，维持“买入”评级上调及新增盈利预测2021-2023年归母净利润31.4/44.3/62.1亿元（原19.19/27.07亿元），同比增速86/41/40%；摊薄EPS为0.74/1.04/1.47元，当前股价对应PE为138/97/70x。

公司作为生物制剂CDMO龙头企业，未来三年CAGR54.4%，按照2023年PE90~100x，上调合理估值至156.7~174.1港元（原104.8~111.8港元），维持“买入”评级。