上海证券-奈雪的茶-2150.HK-2021半年报点评：盈利能力充分释放，拓店空间一片蓝海-210827

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事件2021H1公司实现营业收入21.26元，同比增长80.24%；其中奈雪的茶实现营收20.07亿元，同比增长81.08%，收入占比94.38%，+0.48pct；公司实现经调整净利润0.48亿元，经调整净利率2.27%，+7.65pct，实现扭亏为盈。

点评完善供应链体系，毛利率大幅提升报告期内公司三大开支项材料成本、员工成本、使用权资产折旧及其他租金占比31.46%/31.51%/13.92%，同比-8,03pct/+0.35pct/-2.41pct。

材料成本大幅下降主要受益于：（1）公司建立完善供应链体系，租赁仓库与冷链物流以及中央厨房组成全国网络，控制原材料损耗；（2）经典产品占比高，规模效应下更容易降本，同时新品研发过程注重成本控制；（3）2020年材料成本高基数主要受会计处理影响，公司受惠于地方政府为应对新冠疫情而免征销项增值税，列为其他收入，不可抵扣的进项增值税列入材料成本。

员工成本占比较上期基本持平，公司处于高速拓店阶段，需要提前储备人力，随着奈雪PRO门店开设进展加速，员工成本占比将进一步下降。

使用权资产折旧及其他租金占比下降主要系奈雪PRO门店快速开设，PRO店面积小具备更轻的单店模型。

年内开店计划稳步进行，门店盈利能力充分释放报告期内净开奈雪门店87家，全年签约已完成，预计全年新开门店300+。

目前公司成熟市场深圳门店120家，对标星巴克仍有开店空间，非成熟市场北京、上海分别开店仅30家左右，但开店天花板高于深圳。

以星巴克为目标，预计未来开设门店超过2000家。

奈雪标准店、一类PRO店（购物中心）、二类PRO店（高级写字楼、社区）报告期门店新增9家/49家/29家，平均单店日销售额2.19万元/2.11万元/1.19万元，门店经营利润率19.9%/21.7%/15.3%。

其中二类PRO店经营利润率低主要系门店样本量低只有12家，前6家经营利润率超过23%，后6家开店时间短，后续会恢复正常轨道。

公司门店经营利润率可分三阶段增长：（1）市场逐步成熟，经营利润率成自然增长，深圳、广州市场已达到24.7%/21.1%；（2）PRO店加密带来整体消费习惯提升；（3）加大科技投入，实现产品线标准化，进而提升经营效率。

深耕产品创新，多渠道打造品牌声量产品方面公司下半年将继续强化经典产品（鲜果茶、油柑产品），秋冬季将推出热饮新品。

同时加强食品安全问题监管，建立好防控管理机制。

品牌营销方面公司将通过营造社会话题，结合艺术文化IP，调动社会资源，来打造品牌声量；以门店为载体，通过社群运营，提振口碑与复购率。

会员方面截至报告期末，公司会员数量达到3650万人，呈快速增长态势；活跃会员740万人，复购率30.3%。

盈利预测预计公司2021、2022、2023年营业收入分别为53.54亿元、73.72亿元、96.46亿元；受益于供应链体系优化带来的毛利率大幅提升，以及PRO门店快速扩张趋势下带来的员工、租金成本占比的缩减，上调归属母公司股东净利润分别为0.92亿元、2.86亿元、5.82亿元（原预测数据分别为0.66亿元、2.18亿元、4.72亿元）；每股收益EPS分别为0.05元、0.17元、0.34元，对应PE为164.57X、53.12X、26.1X。

维持“买入”评级。

风险提示奈雪PRO店开设不及预期，门店经营效率不及预期；疫情反复影响线下门店经营；新式茶饮赛道竞争加剧；食品安全风险等。