招银国际-金风科技-2208.HK-风险回报率变得吸引-181025

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        目前估值反应较高的风险回报率。金风科技股价自中期业绩公布后下跌22%。我们认为股价下跌的主要原因是市场对于可再生能源行业情绪疲弱以及对于中国政府限制在林地开发风电项目有明显的政策担忧。我们认为林地风电开发政策的收紧对于目前金风科技风机销售并没有直接威胁，市场对此过度恐慌，这使公司在目前的估值状态下提供了较好的风险回报率。
        此外，在风电项目朝向竞价平价目标过渡的时期，我们认为金风有较高几率基于其风电场全生命周期中较高的技术水平以及领先的度电成本进一步扩大其市场份额。目前金风的估值仅为2018E/19E  年市盈率7.0/6.3  倍，潜在股息收益率分别为3.4/3.8%。我们将公司2019  年盈利预测略微下调，并考虑目前公司所面临的潜在政策风险，将目标价自每股9.77  港元略微下调至9.35  港元，对公司评级自持有上调至买入。
        林地政策影响有限。中国林业和草原管理局发布了收紧在林地开发风电项目行为的征求意见稿。该征求意见稿旨在对林地风电场开发实施多重严格控制，引起了市场对于南方地区风电项目的关注，并顾虑政策的执行是否会对风机销售造成明显影响。我们认为1）该政策主要目的在于规范风电场在林地范围的发展行为，而非禁止项目开发；2）现阶段，征求意见稿的内容仍在多部门之间存有谈判空间；3）未来的风电项目开发将逐步转移到受环境影响较小的北方地区。基于上述三点，我们预计该政策的潜在影响有限。
        获得更多市场份额以抵消毛利挤压影响。我们观察到2018  年中国风机销售有明显回升趋势。中电联数据显示前8  个月风机吊装数量同比增长19.4%至10.3  吉瓦，证实了风电运营商有加速项目开发趋势以锁定较好的项目电价。对于金风而言，我们认为目前订单交付处于健康状态，公司2018  年上半年订单交付的分配比例中，2016/17/18  年所签订单交付比例分别约为25/50/25%。展望未来，我们认为公司将面临来自原材料成本增加以及风机平均销售价格持续下降所带来的毛利率压力，但同时我们认为公司将有能力通过1）持续推出更大规模机组以降低综合成本，以及2）随着过去18  个月内日益提升的中标率持续扩大市场份额来抵消毛利下降对公司所造成的影响。
        管理层对前三季度维持正增长展望。尽管2017  年3  季度公司对苹果的风电资产出售实现了较好的一次性收益，使公司去年同期业绩基数较高，管理层仍然对2018  年前三季度盈利增长维持正面指引。我们预期主要增长动力将来自风电场投资和新成立的水处理业务。基于原材料价格成本上涨及风机销售价格下跌压力，我们将公司2018E/19E  年盈利自人民币32.45/36.00  亿分别轻微下调2.2%至人民币31.75/35.19  亿。除公司主营业务以外，我们认为公司还有能力通过处置风电投资资产以平滑未来的盈利增长。