华泰证券-海螺水泥-600585-Q3业绩超预期，贸易平台发挥效力-181025

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        量价齐升，三季报超预期
        2018  年10  月24  日，公司公布2018  年三季报，实现收入778  亿元，YoY+55.5%，净利润207  亿元，YoY  +111%，其中Q3收入320  亿元，YoY  +77%，净利润78  亿元，YoY  151%，Q3  强劲的销量增长以及价格大幅增长驱动业绩释放超预期，我们上调全年盈利预测至301  亿元，预计2018-2020  年EPS  分别为5.68/5.88/6.23  元，维持“买入”评级。
        9  月贸易平台开始发力，未来运营有望常态化
        根据我们估算，Q3  公司自产水泥熟料销量7700  万吨，同比增长1.6%，环比下滑3.9%，但是通过贸易平台销售的水泥销量达到1700  万吨，而Q1、Q2  贸易平台销量在200-300  万吨左右，Q3  通过贸易平台外销水泥大幅增长。公司最早与中建材在去年10  月份成立安徽江北海中贸易平台，经过一年左右的成功运营后，在今年8  月底，将贸易平台的模式复制到东南、西南其他省份。此举主要目的是在于建立对熟料资源、渠道的有效掌控，遏制外来水泥对本地市场的无序冲击，未来贸易平台运营常态化有助于熨平水泥价格波动。
        毛利率回落，原因是贸易平台外购成本增加
        公司自产自销水泥Q3  价格及盈利指标环比保持稳定，同比大幅增长。不含税价格322  元/吨，环比Q2  小幅回落7  元左右，同比增加84.6  元。吨毛利146  元，环比回落2.6  元，同比增加70.7  元。吨净利98  元，环比回落2  元，同比增加58.5  元。由于贸易平台模式外购水泥熟料增加，导致公司综合吨毛利明显下降。公司Q3  毛利率环比下滑9pct，达到37.3%；净利率下降6.2pct，达到24.9%。剔除水泥外购的影响，自产自销水泥盈利能力稳定在历史高位水平。
        展望Q4  旺季较为乐观，明年Q1  是检验景气延续窗口期
        8  月以来华东多地已经成功实施两轮价格推涨，目前华东、华南仍然保持低于历史同期库位的库存水平，展望Q4  我们仍然较为乐观，在环保限产、局部地区限电、基建投资提速等因素的驱动下，华东、华南水泥仍有涨价空间。在今年9  月地产销售数据转弱之后，明年地产需求的预期偏悲观，我们认为明年行业会遇到一定的考验，明年一季度迎来检验行业景气延续的关键窗口期。
        上调盈利预测，维持“买入”评级
        考虑到贸易平台销量显著增长，我们上调18-19  年盈利预测，预计2018-20年净利润分别为301/311/330  亿（前值296/307/332  亿元）。在公司保持2017  年分红率的前提下，目前股价对应的分红率水平为6.8%，公司的投资价值凸显，2015  年以来水泥行业建立起错峰自律、贸易平台等制度也有助于抵御周期波动风险，  目前股价对应18-20  年估值水平分别为5.4/5.2/4.9x，我们维持前次2018  年8-8.5xPE  估值区间，对应目标价45.44~48.28  元，维持“买入”评级。
        风险提示：地产数据下滑超预期，错峰限产执行不达预期