中泰证券-星网锐捷-002396-业绩高增长，交换机与云终端共享云市场红利-181025

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        投资要点
        公告概要：公司发布2018  年三季报，公司前三季度实现营业收入61.86亿元，较上年同期增34.28%；归属于母公司所有者的净利润为4.02  亿元，较上年同期增48.42%。公司预计2018  年归属母公司净利润为5.195-7.085  亿，同比增长10%-50%。
        业绩接近预告上限，云业务驱动收入高增长，毛利率环比恢复，少数股权并表和投资收益是净利润大幅增长的重要原因。前三季度业绩增长接近预告10%-50%的上限。其中Q3  实现营业收入为26.68  亿元，较上年同期增20.19%，净利润为2.85  亿元，较上年同期增30.00%，经营性现金流净额5.80  亿，同比增长115.39%。2017  年8  月，公司完成了对升腾、视易的少数股东股权的收购开始并表，2018  年上半年与同期相比增加了少数股权净利润并表影响。上半年处置K  米股权的投资收益与丧失控制权后，剩余股权按公允价值重新计量产生的利得，预计合并口径产生投资收益3000-4000  万。Q3  综合毛利率为35.21%，同比下滑3.52pct，环比大幅恢复提升。五个重要子公司中，升腾资讯和德明通讯实现净利润同比大幅增长；星网智慧和星网视易预计基本与上年同期持平；锐捷网络收入保持稳定增长，不断加大数据中心交换机投入，Q3  大幅扭亏，受季节性影响Q3-Q4全年利润占比较大。
        国内领先的政企网络解决方案提供商，数据中心交换机、云课堂产品线取得较快的增长。子公司锐捷网络企业级网络产品线齐全，涵盖交换机、路由器、网关、防火墙、无线全产业链，多年与思科、华为、华三等品牌竞争，研发实力和品牌影响力逐步提升。锐捷网络研发的面向场景的解决方案创新，自主研发的“WiFi  专利技术”在2016  年获得全面覆盖，在公交、地铁、普快、大巴、轮船、航空等交通行业的中国企业级WLAN  市场占有率排名第一。在海外设立了马来西亚全资子公司、土耳其全资子公司。公司加大研发投入，数据中心交换机、云课堂产品线取得较快的增长。IDC报告，锐捷网络的以太网交换机在中国市场以8.4%的份额排名第四。据计世资讯报告，锐捷网络的云课堂在中国虚拟化计算机教室解决方案市场中份额为75.7%，连续三年以绝对优势位列竞争厂商第一名。数据中心核心产品全面应用于阿里、腾讯、奇虎360、爱奇艺等互联网企业。
        云终端、支付产品和通信终端增长加速。升腾资讯的云桌面和智能终端产业牢牢把握住了“云教育”、“云办公”、“智慧营业厅”、等市场机遇，呈现出了多产品线齐头并进的快速增长态势。据IDC  报告显示，升腾资讯的瘦客户机以43.6%的市占率占中国市场的第一位，大幅领先其他竞争对手，升腾资讯的智能终端全面入围工、农、中、建、交五大商业银行。云支付产品线抓住了传统POS  向智能POS  切换的市场机遇，实现了跨越式发展，在第三方支付市场，以及在建设银行、中国银行、交通银行等商业银行取得较好的销售。德明通讯深耕美国市场，积极拓展欧洲和亚洲市场，取得新的突破性进展，车载远程信息终端的客户群持续增加，年出货量稳定；与Inseego((Novatel)的合作取得巨大突破，提供从4G  高清语音网关、通讯模块到高端移动热点多方面的解决方案。
        投资建议：星网锐捷是国内政企网络优质企业，收入利润高增长。公司加大研发投入向云计算相关业务发力，短期毛利率受到影响，但从长期看将打开业务的成长空间。控股股东增持，股权改革获得地方国资委认可，将激发公司业务增长潜力。我们预计公司2018-2019  年净利润分别为6.24亿和7.83  亿，对应EPS  分别为1.07  元和1.34  元，2018  年PE=14.7X，维持“买入”投资评级。
        风险提示：企业网市场竞争加剧导致毛利率下降的风险；收购整合风险