国海证券-国星光电-002449-动态点评：小间距显示快速增长，mini产品稳步推进-181025

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        事件
        国星光电三季报显示：2018  年前三季度实现营业收入27.96  亿元，同比增长8.27%；归母净利润3.83  亿元，同比增长48.40%。销售毛利率25.11%，比上年同增长2.77  个百分点；净利率13.40，比上年同期增长3.83  个百分点。
        投资要点：
        精耕细作LED  显示屏芯片封装，盈利能力提升明显。在2018  年LED行业整体疲软背景下，国星光电业绩及毛净利率均出现较大幅度增长。原因在于公司聚焦快速成长的RGB  显示封装细分领域，通过改善公司产能结构，有效提升自身盈利能力。此外，在下游需求旺盛、承接订单饱满的基础上，公司仍在积极购置设备进行产能扩充。展望四季度至2019  年上半年，随着显示屏市场持续景气，以及新增产能释放，公司业绩有望进一步提升。
        小间距显示市场持续景气，公司迎来快速发展机遇。与传统液晶广告显示屏及DLP  显示技术相比，小间距显示屏在亮度、色彩、可靠性等方面优势显著。囿于技术及成本原因，过去小间距显示屏仅局限于“政府、交通、能源”等专用市场。得益于近两年的技术进步和成本下降，小间距显示屏已然开始在商用显示领域形成快速替代趋势；未来随着成本进一步降低带来更多应用领域的开启，市场空间有望迎来更大的增量。GGII  数据显示：2017  年中国小间距显示屏规模同比增长67%，达到59  亿元，2020  年中国小间距显示屏市场规模将达177  亿元，年复合增速44%左右。国星作为显示屏封装行业龙头，其小间距系列技术、产能及市场定位均处于国际领先地位；我们认为在未来一两年，国星小间距业绩将保持高速增长。
        Mini  LED  将会是未来两年值得期待的看点。相较于micro  LED  全新的设备需求和巨量转移的技术局限，mini  LED  无论在封装设备和下游配套上都更容易与当下小间距显示技术相衔接，因而更加适合现阶段的商业化量产。在产业链上晶元光电、国星光电、利亚德等厂商的协同创新推动下，Mini  LED  技术驶入快车道。数据显示：Mini  LED将于2019  到2020  年进入高速发展阶段，2022  年产值将达到16.99亿美金。国星光电凭借其独特的封装技术以及与下游客户深度合作，于2018  年6  月发布首款mini  LED  产品，且无论mini  直显还是mini背光均有布局。未来两年，国星光电有望借助自身技术积累和市场布
        局的先手优势，率先受益于快速增长的mini  LED  市场。
        “四合一”封装技术综合SMD+COB  双重特性，提升客户接受度。
        随着像素尺寸缩小，中游封装和下游贴片技术难度也随之成倍增加，国星光电独特的“四合一”封装技术，既可以解决极小尺度下COB封装带来的单一CELL  内芯片过多的困难，又可以解决SMD  封装带来的下游贴片精度不够的困难。该方案对下游技术冲击较小，客户现有贴片设备即可满足要求，大大提升客户对公司产品的接受程度。
        垂直一体化布局，发挥产业协同效应。在聚焦高端封装主业的同时，国星也在前瞻性向上下游延伸，是国内少有的同时具备外延、芯片、封装及下游应用全产业链布局的LED  企业之一。在传统LED  显示屏发展至小间距、mini  乃至于将来micro  趋势下，我们看到像素尺度的缩小对产业链协同创新的要求越来越高；新技术的突破需要芯片、封装和应用端的深度合作。基于此逻辑，我们认为国星光电所具备的全产业链协同优势将会在mini  甚至micro  LED  时代得到更充分的体现。
        盈利预测和投资评级：维持买入评级。自年初以来，受白光照明增长乏力影响，  LED  行业整体面临下行压力，然而通用照明以外的RGB  显示领域仍保持较快增速。面对这样的行业形势，公司积极优化产能结构，聚焦价值含量更高的RGB  显示市场，凭借“四合一”封装技术实现对mini  LED  市场的快速突破。我们认为：随着小间距渗透率提升、mini  产品市场铺开，国星光电作为行业领导者，业绩有望迎来较大的弹性。预计公司2018-2020  年将分别实现净利润5.04、6.56、8.22  亿元，对应2018-2020  年PE  13.15、10.11、8.06倍，兼具高成长和低估值双重属性，维持公司买入评级。
        风险提示：1）小间距显示屏需求不及预期；2）mini  LED  需求不及预期；3）“四合一”封装技术客户认可度不及预期；4）封装价格大幅波动。