中泰证券-中兴通讯-000063-业务企稳向上，聚焦5G砥砺前行-181025

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        投资要点
        中兴通讯公布2018  年三季报，前三季度实现营收587.66  亿元，同比去年减23.26%；归属上市公司股东净利润亏损72.59  亿元，同比减285.92%；其中Q3  实现营收193.32  亿元，同比去年减14.34%；归属上市公司股东净利润5.64  亿元，同比减64.98%。
        Q3  业绩符合预期，业务企稳向上势头良好。Q3  业绩5.64  亿元位于预告区间中位符合预期。影响业绩的主要因素包括：Q3  综合毛利率36.51%，超出半年报6  个百分点，带动前三季度毛利率达32.3%；加强费用管控使期间销售费用同比下降37.49%；Q3  研发费用63.84  亿元，销售占比达33.19%，前三季度的研发费用率达到14.51%的历史高位；以及产生非经常性收益4.44  亿元。总体看业务已经企稳，向上发展势头良好。
        美商务部处罚对财务的负面影响已在前三季度充分反映，后续应重点关注中兴在框架内的合规状况。承受10  亿美元罚款和4  亿美元暂缓罚金，叠加业务停滞三个月的整体损失，公司货币资金在Q3  减少35  亿元，前三季度总计减少179.36  亿元；4  亿美元暂缓罚金同时使得Q3  的其他非流动资产增加28.18  亿元。此次处罚的负面影响已经充分反映到财报中，正常经营存续的前提下，财务数据应该会逐步改善，重点关注公司在框架内的合规状况。
        公告全年预计亏损62  亿到72  亿元，我们认为实际业绩接近区间上限。易得Q4  有望实现归母净利0.59  到10.59  亿元，鉴于禁止令到7  月15  日才解除，Q3  就已实现归母净利5.6  亿元，扣非后为1.2  亿元，业务恢复迅速。由于Q3业务启动伊始，且进行时间不是完整季度，Q4  有望大幅超出Q3  业绩水平，因而我们认为全年业绩将接近预测区间上限。
        逆境中坚持研发投入，重构聚焦战略将持续深化。今年前三季研发开支与费用总和约112  亿，超出去年109  亿水平，其中前三季度资本化开发支出27.04亿元，比去年同期多出10  亿。受处罚影响，总资产规模收缩至1242.14  亿元，同比减14.93%，其中流动资产881.77  亿元，流动负债806.04  亿元，流动比率1.09，短期偿债能力较H1  未见好转，同时注意到将中兴软创划归为持有待售资产，计41.81  亿元，预计公司将延续聚焦核心业务的战略，改善财务状况并减少对盈利的拖累。
        5G重大机遇即将到来，本土市场将为公司提供坚实支撑。公司坚持对5G  及相关领域大幅投入，深度参与全球5G  合作和测试，积累大量专利与技术，5G  潜在竞争力有目共睹。客观上，公司仍是全球五强主设备商，我们认为，5G  商用伊始，国内市场投资规模预计全球过半，中兴国内份额有望在三到四成，仅本土市场便可使公司全球市占率在全球15%到20%。加之业务聚焦战略延续，对整体业绩的拖累有望大幅减少。中兴5G  阶段的实际表现很可能超出预期。
        盈利预测与估值：我们预计公司2018  到2020  年将实现净利润分别为-62.08亿、35.34  亿和45.53  亿元，对应EPS  分别为-1.48、0.84  和1.09  元。结合公司市场地位和5G  发展空间，给予2019  年30  倍的市盈率，目标市值为1057亿元，维持买入评级。
        风险提示事件：中美贸易摩擦风险、运营商投入不及预期风险、客户信用风险、汇率风险、竞争风险、技术风险。