华西证券-开润股份-300577-费用投入有所加大，期待2C端疫情后恢复-210828

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事件概述2021H开润股份实现收入/归母净利/扣非归母净利9.90/0.97/0.84亿元、同比增长4%/51%/45%、较2019H1下降19%/15%/24%。

2021Q2收入/归母净利/扣非归母净利分别为5.38/0.52/0.63/亿元、同比增长29%/60%/122%、较2019Q2下降14%/24%/4%、Q2收入降幅环比收窄（21Q1收入较19Q1下降25%），符合预期。

经营性现金流/净利为-81%、同比下降41PCT，相较于2019H下降59PCT，主要由于存货增加以及公允价值变动损失增加。

分析判断:2B恢复至疫情前水平，产能进一步扩张。

2021H12B端收入6.40亿元、同比增长3%，我们估计较19H1基本持平。

我们估计量/价分别增长33%/-23%。

量增主要来自扩产以及产能利用率提升，2021H公司总产能1,379.66万件、同比增长25%，产能利用率同比提高4.7PCT至88.45%，其中公司国内（滁州、东莞）/海外（印尼、印度）产能占比分别为41%/59%、产能利用率分别为95.46%/83.66%。

分客户来看，估计NIKE、迪卡侬、VF恢复，但IT客户由于高基数下滑。

90分快速增长，小米端受仓库影响上半年下滑。

2C端实现收入3.32亿元、同比增长14%，我们估计较19H1下降约39%；其中线上（90分品牌）/分销渠道（小米渠道）分别实现收入1.55/1.77亿元、同比增长90%/-16%，小米端下滑主要受SKU调整和仓库周转影响，目前已实现直发解决仓库周转问题。

分品类看，上半年旅行箱受疫情反复影响较大，包袋和其他产品正增长。

2021H旅行箱/包袋/其他收入分别为1.47/6.95/1.48亿元，同比增长-22%/2%/73%，我们判断旅行箱下降主要受疫情导致出行需求减少影响。

毛利率下降主要受会计准则变更影响，剔除后2B、2C端毛利率均有所上升。

2021H毛利率为28.45%、同比下降1.13PCT、较19年同期上升0.32PCT。

拆分来看，2021H2B/2C端毛利率分别为27.86%/28.69%、同比下降2.42/2.53PCT，主要受公司执行新收入准则影响（将属于合同履约成本的物流快递费计入成本），剔除物流快递费影响，2B/2C毛利率分别为31.58%/36.65%，同比增长1.3/5.43PCT，我们分析2C端毛利率上升主要来自90分提价以及新品占比提升。

21Q2毛利率为29.64%、同比19Q2下降1.72PCT。

净利率较19H提升主要来自非经，21Q2扣非净利率提升主要来自2C扭亏。

2021H归母净利率/扣非归母净利率分别为10%/9%、较19H1下降0/1PCT，21Q2归母净利率/扣非归母净利率分别为10%/12%、较19Q2提高1/1PCT，21Q2扣非归母净利率持续提升、主要来自2C扭亏，我们估计2C端21Q1尚未实现盈利，21Q2基本盈亏平衡，2B端净利率在15%左右。

2021H其他收益/收入为2%、同比提高1PCT、较19H提高2PCT，主要由于政府补助增加；投资收益/收入为15%、同比提高1PCT、较19H1提高1PCT，主要来自长期股权投资收益增加；公允价值变动净收益为2%、同比提高2PCT、较19H1提高2PCT；信用减值损失/收入为0%、同比下降1PCT，主要由于其他应收款坏账损失减少。

平台运营费、职工薪酬、市场开拓费大幅提升。

从费用率看，2021H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12%/8%/4%/1%、同比增加-0.2/-0.3/-0.8/1.7PCT、较19H1增加2.5/3.4/0.6/1PCT。

销售费用率较19H提升主要由于线上销售收入导致市场平台运营费上涨、拓宽销售渠道导致职工薪酬和市场开拓费用上涨，管理费用率较19H提升主要由于引进人才，财务费用率上涨主要由于汇兑损失以及借款增加导致利息支出增加。

有效税率为8%、同比下降9PCT，主要由于暂时性差异导致递延所得税费用增加以及研发加计扣除新政策形成的当期所得税费用减少所致。