国金证券-银河娱乐-0027.HK-短期警惕经济下行对博彩负面影响，下调评级为增持-181025

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        事件  18Q3集团净收益130亿港元/+6%,经调整EBITDA为39亿港元/+10%。Q1-Q3集团净收益410.53亿港元/+18.1%，经调整EBITDA为125.24亿港元/+25.4%。    
        评论  
        从公司的整体博彩收益变化与行业Q3的博彩表现来看，第三季度博彩受内地宏观经济影响下出现增速断崖式下降，需警示博彩尤其是VIP业务的增速进一步放缓甚至下滑；2018年9月澳门幸运博彩实现收入219.52亿澳门元/+2.8%，Q3VIP收入为400.92亿澳门元/+3.6%，中场收入为302.33亿澳门元/+20.5%，行业VIP增速放缓与中场收入增长较为稳定。Q3公司的表现低于预期，VIP收益增速4.9%，与行业水平较一致，中场业务增长8.2%，远低于上半年的增长表现及行业表现。整体来看作为VIP业务见长的公司受困于内地经济下行下的博彩需求下降。整体行业中场业务保持较为稳定的增长，而公司在大众游客为主的中场业务和角子机板块出现短板。  
        各个娱乐场表现均较为疲软，Q3星际酒店出现VIP收益的下滑，但其收入结构的转变为此次季报的亮点：澳门银河作为公司娱乐场板块中体量最大的，表现较为温和，VIP和中场分别增长8.5%和6.4%，VIP领域的优势仍在，但中场低于行业平均。星际酒店为公司布局半岛区域较早的五星级酒店，出现了17年以来的VIP收益首次负增长，其中场表现好于公司整体水平（增长17.9%）。随着客群在半岛和氹仔区域的分化后，星际酒店的博彩收入结构转变表明公司的经营策略转变能力较强，吸引客群能力较强。  
        短期公司估值受困于内地经济承压下博彩需求放缓，三四期项目的筹建和争取日本博彩经营为公司亮点，粤港澳大桥开通能够带动澳门客流增长：公司长期逻辑仍在，规划银河三、四期项目，预计20/21年开业。同时投资珠海横琴项目，深入布局日本市场。内地、澳门及海外三地同时推进，实现业务和区域多元化。短期看澳门博彩板块受到内地经济承压影响VIP业务增长逐季放缓甚至下滑，公司作为VIP博彩龙头的股价表现将承压。    
        投资建议及盈利预测  
        18E-20E归母126/155/179亿港元，增速20%/23%/15%，PE15/12/10X，下调评级至增持。    
        风险提示  
        政策面对澳门当地博彩市场有所限制，内地经济放缓导致需求下降，外部竞争环境加剧对澳门客流的分流影响，规划项目建设进度不及预期。