西南证券-祁连山-600720-期待西北基建回暖改善下游需求-181026

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        事件：公司发布  2018年三季报，1-9月实现营业收入43.2亿元，同比下降6.72%；实现归母净利润5.5  亿元，同比下降5%；经营活动产生的现金流量净额为10.2亿元，同比增长22.1%；基本每股收益0.71  元。
        三季度需求仍较差，销量下滑，三季报业绩低于预期。公司1-9  月受地区水泥需求下滑影响，水泥产销量下滑，单季度营收增速分别为-24%、-6%和-3%，归母净利润增速分别为-15%、17%和-16%。根据公司历年经营特点，二三季度是获取利润的主要时段，从2018  前三季度业绩增长看，水泥均价上升使综合毛利率从31%提升至34%，但需求不及预期使销量下滑，全年业绩或低于预期。
        水泥行业步入新阶段，“低价搞基建”已成过去式，公司毛利率将稳步提升。
        2017  年供给侧改革进入深水区，水泥行业生态发生了较大变化，来自需求端的变化不大（1-12  月水泥总产量23.2  亿吨，同比下降0.2%），供给端受成本支撑、错峰生产、停窑限产和环保督察三大因素影响，水泥供给存量博弈，龙头水泥公司市占率有所上升，水泥价格维持在较高水平，“低价搞基建”成为过去式。2018  年，随着环保督察进入常态化，错峰限产下的水泥供给使市场大致维持在紧平衡状态，2018  年水泥平均价格大概率高于2017  年。
        西北水泥公司或将长期受益于基建投资带来的需求改善。公司深耕甘肃和青海两地，其中，甘肃地区市占率达到41%以上，青海地区的市占率达30%。2018上半年西北基建投资增速反弹较慢，其中，甘肃基建投资增速从2017  上半年的-32.4%变为18.3%，青海从6%变为-1%，导致水泥需求明显下滑，但由于地区有冬季和夏季错峰存大，地区水泥价格维持在高位。另外，根据甘肃2018  年政府工作报告，甘肃2018  年将有165  个重点项目，年度计划投资1240  亿元。因此，2019-2020  年甘肃固定资产投资和基建投资反弹预期较强，看好公司下游需求反弹带来的业绩改善。
        盈利预测与评级：预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.73  元、0.88  元、1.02元，未来三年归母净利润将保持11.1%的复合增长率，考虑公司所在区域基建投资改善需求端尚需政策和资金落地，当前时点下调至“增持”评级。
        风险提示：（1）地区基建投资增速持续下滑的风险；（2）西北地区水泥企业协同不达预期的风险。