安信证券-国祯环保-300388-三季度业绩高增符合预期，运营类订单拿单力度加大，关注增发进度-181026

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        ■前三季度归母净利润同比高增127.7%，符合预期。公司公告三季报，前三季度，公司实现营收24.9  亿元，同比增长73.8%；实现归母净利润2.28  亿元，同比增长127.7%；扣非后归母净利润2.27  亿元，同比增长134.6%。单就三季度而言，实现营收9.14  亿元，同比增长69.3%；归母净利润8914.99  万元，同比增长125%；扣非后归母净利润8878.97万元，同比增长121.9%。公司此前公告三季报业绩预告，预计前三季度归母净利润同比增长100%-130%，公司三季报业绩符合预期。
        ■项目推进带来工程收入高增，费用控制得当带来净利润率提升，现金流延续稳健表现。前三季度，公司新会东郊三期、仙游项目、乌拉特后旗、莆田城厢项目、合肥小仓房项目稳步推进，公司工程类业务献收入14.87  亿元，同比高增128.8%。运营类业务贡献收入8.78  亿元，同比增长43.5%，运营业务收入占比达35.3%，为公司贡献稳定现金流。公司前三季度综合毛利率24.28%，同比下降4.08  个百分点，我们预计和公司今年工程建设收入占比提升有关。公司前三季度销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率分别为3.32%、5.38%、5.10%，分别同比下降1.49、3.38、2.14  个百分点，公司处于项目大规模推进建设期，费用控制得当，公司净利润率9.80%，同比提升2.1  个百分点。公司经营性现金流净额-2.15  亿元，同比增长57.28%，扣除特许经营权项目投资现金支出后达4.20  亿元，为净利润的1.72  倍，同比增长200.26%，公司应收账款和票据管理控制得当，期末8.64  亿元，较年初分别小幅增长5.8%，现金流维持稳健表现。公司资产负债率73.3%，较二季度末略降0.52  个百分点。
        ■前三季度加大运营类订单拿单力度，在手订单充足，业绩释放潜力大。公司凭借在水治理领域“一站式”服务的优势，2018  年以来维持向好拿单态势，同时，公司持续优化订单结构，加大运营类项目拿单力度和运营类业务布局。据公告，前三季度，公司新增工程类订单17.29亿元（同比减少12.7%），新增运营类订单37.5  亿元（同比增加74%）。截至三季度末，公司在手工程类订单45.57  亿元，处于施工期的运营类项目未完成投资53.4  亿元，合计达98.97  亿元，在手订单充足，为2017  年收入的3.78  倍。
        ■拟增发不超过1.098  亿股，募资不超过10  亿元，有望为公司发展带来资金支持。公司10  月10  日发布公告，拟面向不超过5  名的特定投资者，增发不超过1.098  亿股，募集不超过10  亿元，发行价格不低于发行期首日前20  交易日公司股票均价的90%。公司目前处于BOT、PPP  等项目大规模建设期，资本开支较大，增发有望进一步满足公司快速发展的资金需求。公司2017  年和2018  年上半年财务费用分别为和1.48  亿元和8300  万元，财务费用率分别为5.62%和5.30%。若按5%的短期借款利率以及增发募集10  亿元计算，增发有望为公司节约财务费用约5000  万元。截至三季度末，公司资产负债率73.3%，以此为基数测算，若增发募集10  亿元资金到位，则有望使得公司资产负债率降至66%左右。
        ■投资建议：公司在手订单充足，业绩释放可期，增发有望为公司发展增添资金动力。假设增发在2019  年实施，并假设按照募集资金和增发股份的上限完成（10  亿元和1.098  亿股），我们预计公司2018年-2020  年的EPS  分别为0.55、0.68、0.96  元/股，对应PE  分别为15.2x、12.3x、8.7x，维持“买入-A”评级，6  个月目标价为10.2  元。
        ■风险提示：项目推进不及预期，增发进度不及预期，信用持续收紧。