天风证券-江河集团-601886-二次成长可期，关注光伏幕墙拓展节奏-210827

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公司公告21年半年报，报告期收入87.0亿，yoy+29%（较19h1cagr为+7%），归母净利3.8亿，yoy+85%（较19h1cagr为+7%），扣非归母净利2.7亿，yoy+98%（较19h1cagr为-8%）；单21q2收入56.0亿，yoy+27%（较19h1cagr为+11%），归母净利1.7亿，yoy-8%（较19h1cagr为-12%），扣非归母净利1.5亿，yoy+51%（较19h1cagr为-13%）。

主要业务收入增长稳健，在手新签充足，减值阶段拖累21q2盈利表现分业务看，21h1建筑装饰（幕墙+内装）收入82.2亿，yoy+29%（较19h1cagr为+7%），医疗健康（眼科检测）收入4.8亿，yoy+25%（较19h1cagr为+8%）。

幕墙业务收入延续较快增长（子公司江河幕墙21h1收入42亿，yoy+46%，较19h1cagr为+13%），内装业务收入增长有韧性（子公司港源装饰和承达集团21h1收入合计38亿，yoy+15%，较19h1cagr为+5%），医疗健康业务呈良好势头。

21h1公司新签合同额129亿，yoy+11%（较19h1cagr为+6%），为同期建筑业务收入之1.6倍；其中幕墙、内装分别新签72、57亿，yoy分别为4%、21%。

在手订单充足，内装拓展力度在加大。

21h1公司综合毛利率16.8%，yoy+0.1pct（其中21q2同减0.1pct至17.1%），总体相对稳定。

费用管控效果继续显现，资产结构持续优化（21h1末带息资产负债比率同减6.3pct至66.9%），21h1期间费用率同减2.6pct至10.3%（其中财务费用率同减0.7pct至1.3%）。

但减值损失拖累阶段性增加（推测主因内装业务阶段性减值）及投资收益贡献减少，21h1公司归母净利率同增1.3pct至4.3%（其中21q2同减1.1pct至3.0%）。

光伏幕墙、内外装一体化及装配式装修或引领公司二次成长公司是国内幕墙工程龙头，具有全球品牌知名度。

光伏幕墙（用电侧、发电端）是幕墙行业重要发展趋势，公司长期致力于节能环保技术在幕墙系统中的研发与应用，“双碳”及能源结构调整背景下，光伏幕墙或迎发展机遇。

公司近年权利推进内外装建设一体化发展，对内外装市场开发、资源管理等全面整合，依托外装幕墙业务优势，充分拓展内装成长空间。

此外，顺应建筑工业化大趋势，公司积极推进“内装装配式2.0体系”建设，依托承达集团、港源装饰及梁志天设计于室内装饰、室内设计方面品牌影响力，内装业务成长前景可期，内装业务20h2以来新签增速显示成长效果初步显现。

上调21/22业绩预测，维持“买入”评级。

公司在幕墙外装领域行业龙头地位稳固，内装拓展力度加大、同时把握行业变革趋势，内装有成长前景；把握能源变革机遇，关注后续光伏幕墙业务发展节奏。

收入增长及利润率修复情况好于我们前期预期，我们上调公司21/22年归母净利预测至8.6/10.9亿（前值5.0/6.1亿），新增23年预测为13.4亿，21-23年yoy-9%/+27%/+23%，认可给予公司14x21年目标PE，对应目标价10.42元，维持“买入”评级。

风险提示：新签订单不及预期；装饰材料采购价格波动弄；眼科业务推进不及预期；光伏发电布局节奏低于预期。